《“狗年”资本市场能否“旺旺”？产业资本复苏对金融资本展开清算！》：全球资本市场在2018年初的“一系列史诗级变化”，共同确认了全球宏观重量级趋势变盘的形成。金融尤其是货币在危机中曾救赎整个经济体系，但一旦产业资本复苏或者崛起，金融资本的原罪将遭到清算！因此，需要警惕的是，2018年将是市场风险反噬的一年！2017年全球资本市场的“风和日丽，乃至狂飙突进”，本身是一次“危机终结”前的馈赠。 博览研究员认为，当金融资本过度膨胀引发危机后，政策当局会首先拯救金融资本，然后企图通过金融尤其是货币来救赎整个经济体系。 因此，当产业资本没有完全复活的时候，金融资本会获得货币政策和监管部门较大容忍度。但是一旦产业资本复苏或者崛起，金融资本的原罪将遭到清算。 博览研究员要强调的是，产业资本刚需型的资本，它承担着就业和社会稳定，在中国意味着“天心、民意”，在西方就是“选票”。 因此，在产业资本尚没有完全复苏以前：增长和就业疲软，没有谁有勇气主动治理金融资本。 但是一旦实体经济企稳，金融资本的清算就会提上议程——如同中国的“去杠杆+打破刚兑”，美国的“加息+缩表”。 如果说增长和通胀预期明确以前，美联储的加息、中国的去杠杆，只是提升了金融资本的成本，而且总是低于市场预期，并且强化了市场对政策的兜底和刚兑信念，那么这一次产业资本的强势崛起，增长和通胀预期的明确确认，则彻底内生性的改变了这个逻辑。 而不久前，中美相继发出“超预期”的实体经济增长数据：中国2017年GDP增速6.9%，实现多年来“首次回升”，与此同时，美国服务业PMI创十年新高，如果这趋势在2018年得以继续，那么全球清算金融资本，一切才刚刚开始！ 《价值投资的信仰是如何从建立到崩塌的？》：2017年价值投资蔚然成风的背后与国家队在蓝筹权重之中占据较大干预作用有着密切的关系。说得直白点就是：如果没有国家队在蓝筹白马里面推波助澜，价值投资在2017年是不可能出现这种浪潮的。正是国家队在2017年维持着较高的仓位在优质蓝筹之中，导致了价值投资有着坚实的支撑。而随着国家队逐步退出蓝筹白马，相关品种内部的筹码不再像之前那样坚定。这也意味着在今后，白马蓝筹为代表的价值投资将难现往日荣光。而价值投资的范畴也将从“以大为美”逐步扩散到“以业绩为美”，其余中小创内部有业绩支撑的股票也将逐步脱颖而出。毕竟去年所谓的价值投资，某种程度上有较强的“站队意识”，有些蓝筹不一定有很好的业绩，但是因为沾了国家队和大盘股的“光”，而让这些不见得有业绩的蓝筹也比创业板里面真正有业绩的票更受到资金的青睐。而蓝筹权重失去了国家队的干预，也将慢慢地让其余有业绩的中小创股票“重见天日”。
热点聚焦
“狗年”资本市场能否“旺旺”？产业资本复苏对金融资本展开清算！
【研究员】：田文
结论：当金融资本过度膨胀引发危机后，政策当局会首先拯救金融资本，然后企图通过金融尤其是货币来救赎整个经济体系。因此，当产业资本没有完全复活的时候，金融资本会获得货币政策和监管部门较大容忍度。但是一旦产业资本复苏或者崛起，金融资本的原罪将遭到清算。博览研究员要强调的是，产业资本刚需型的资本，它承担着就业和社会稳定，在中国意味着“天心、民意”，在西方就是“选票”。因此，在产业资本尚没有完全复苏以前：增长和就业疲软，没有谁有勇气主动治理金融资本。但是一旦实体经济企稳，金融资本的清算就会提上议程——如同中国的“去杠杆+打破刚兑”，美国的“加息+缩表”。如果说增长和通胀预期明确以前，美联储的加息、中国的去杠杆，只是提升了金融资本的成本，而且总是低于市场预期，并且强化了市场对政策的兜底和刚兑信念，那么这一次产业资本的强势崛起，增长和通胀预期的明确确认，则彻底内生性的改变了这个逻辑。而不久前，中美相继发出“超预期”的实体经济增长数据：中国2017年GDP增速6.9%，实现多年来“首次回升”，与此同时，美国服务业PMI创十年新高，如果这趋势在2018年得以继续，那么全球清算金融资本，一切才刚刚开始！
【博览财经研报】全球资本市场在2018年初的“一系列史诗级变化”，共同确认了全球宏观重量级趋势变盘的形成。金融尤其是货币在危机中曾救赎整个经济体系，但一旦产业资本复苏或者崛起，金融资本的原罪将遭到清算！因此，需要警惕的是，2018年将是市场风险反噬的一年！2017年全球资本市场的“风和日丽，乃至狂飙突进”，本身是一次“危机终结”前的馈赠。 博览研究员认为，当金融资本过度膨胀引发危机后，政策当局会首先拯救金融资本，然后企图通过金融尤其是货币来救赎整个经济体系。 因此，当产业资本没有完全复活的时候，金融资本会获得货币政策和监管部门较大容忍度。但是一旦产业资本复苏或者崛起，金融资本的原罪将遭到清算。 博览研究员要强调的是，产业资本刚需型的资本，它承担着就业和社会稳定，在中国意味着“天心、民意”，在西方就是“选票”。 因此，在产业资本尚没有完全复苏以前：增长和就业疲软，没有谁有勇气主动治理金融资本。 但是一旦实体经济企稳，金融资本的清算就会提上议程——如同中国的“去杠杆+打破刚兑”，美国的“加息+缩表”。 如果说增长和通胀预期明确以前，美联储的加息、中国的去杠杆，只是提升了金融资本的成本，而且总是低于市场预期，并且强化了市场对政策的兜底和刚兑信念，那么这一次产业资本的强势崛起，增长和通胀预期的明确确认，则彻底内生性的改变了这个逻辑。 而不久前，中美相继发出“超预期”的实体经济增长数据：中国2017年GDP增速6.9%，实现多年来“首次回升”，与此同时，美国服务业PMI创十年新高，如果这趋势在2018年得以继续，那么全球清算金融资本，一切才刚刚开始！ …… 能与此次全球资本市场“同步回调”“同步”的是10年来首次“全球同步复苏”！ 此次全球股市暴跌，已经连外交部都被攀扯上了！日前，外交部例行记者会上，有记者询问相关“部分A股股民因美股暴跌在美国驻华使馆微博上‘诘问’”的问题，外交部新闻发言人做了“客观公正”的“回应”。 从研究的角度看，这就是一次典型的，“全球共振”的“衍生事件”！ 2018年1月底、2月初的这次全球资本市场“同步回调”，能够与这种回调“同步”的，似乎只有金融危机近10年后首次出现的“全球同步复苏”！ 博览研究员注意到，按照当地时间，从全球股市技术图形破位作为下跌开始日—— ●美股见顶于1月26日，下跌开始于1月30日； ●A股见顶于1月29日，下跌开始于1月30日； ●欧股见顶于1月23日，下跌开始于1月30日； ●日经见顶于1月23日，下跌开始于1月30日。 很显然，此轮全球股市下跌具有高度同步性，即均于1月下旬见顶，并均于1月30日开始破位下跌。 2月8日，全球股市收盘顺序是亚洲股市-欧洲股市-美国股市，再看看全球股市表现—— ◆首先，A股创新低，日跌幅1.4%； ◆然后，欧股创新低，日跌幅2.2%； ◆最后，美股创新低，日跌幅4%。 难怪彼时坊间就流传段子—— ◇美联社：受A股昨日跳水影响，美股当日出现暴跌。 ◇新华社：受夜盘美股跳水影响，A股开盘出现暴跌。 ◇美联社：受A股昨日跳水影响，美股当日出现暴跌。 ◇新华社：受夜盘美股跳水影响，A股开盘出现暴跌。 …… 资本市场逻辑切换：全球资本市场中枢下移已是大势所趋！”！ 说这么多，博览研究员就是要强调一个问题：本轮全球股市下跌具有高度共振性，而不仅仅是美股暴跌导致全球暴跌那么简单；全球股市暴跌在预期层面上具有“负反馈循环”的特征，即全球股市几乎同时开始下跌，然后相互传染，互相加剧。 但更深层次的原因，在于当前所有资本市场的主导逻辑正在发生切换，也即从此前近10年的“流动性主导阶段”切换到未来若干年的“经济基本面复苏主导阶段”，此次暴跌恰恰是这种“主导逻辑切换”的“体现”：流动性预期最终将在“宽松政策真正退出”之前“崩溃”，经济基本面的支撑，只可能在当前全球资本市场中枢“下方”的“某个位置”等待“接盘”！但在相当一段时间内，全球资本市场的整体中枢下移，已经是大势所趋！ 而在这种“新旧矛盾切换”的过程当中，全球资产市场“暴涨暴跌、暴跌暴涨”将成为“常态”，如同近期美股的表现一样（其实A股也差不多）。 换言之，从此全球资本市场的巨震，根本原因恰恰是实体经济期待多年的：真实复苏的洗礼！ 转变既有预期的肇始，大约来自于IMF对全球经济增长前景的“罕见的乐观”—— 2018年1月，IMF几乎同时大幅调升了主要经济体的增长预期，这在危机十年以来极为罕见。 而恰恰是这种全球经济真实的普遍复苏，成为全球资本市场变奏的真正宏观主音。 某种程度上说，全球资本市场在2018年初的“一系列史诗级变化”，共同确认了全球宏观重量级趋势变盘的形成。 金融尤其是货币在危机中曾救赎整个经济体系，但一旦产业资本复苏或者崛起，金融资本的原罪将遭到清算。 从2016年下半年开始，这次金融危机后最强劲的全球复苏共振，直接引发两个重大变化—— 一是全球货币政策加快正常化步伐，加息、缩表、强监管等，会如期推进甚至会超预期加快推进； 二是通胀预期的蔓延和强化，而这不仅会在政策层面强化短端的加息预期，还会在市场层面内生化的提升远端利率加息预期，导致的结果是利率的陡峭化和位移同时发生。 真实的普遍复苏击碎了“博傻流动性宽松”的氛围，“对宽松政策的药物依赖”即将让位于实体经济的增长，资本市场的短期调整正为长期成长“开路”； 在此背景下，对宽松政策的“药物依赖”正在经受“戒毒治疗”。2017年金融市场风险偏好的上升是不可持续的“赚钱默契”。一方面，金融市场心照不宣地勉力维系和谐氛围，在新危机前尽力赚取快钱，因而不断加码杠杆水平、冒险行为和“博傻交易”，大举进军比特币等高投机性资产。另一方面，投资者的“侥幸心理”推动“风险偏好”大幅攀升，乐观的共识为变盘的踩踏埋下了伏笔。 作为市场风向的指示标，比特币走势转入长期下行轨道，预示着风险偏好开始逆转，市场情绪盛极而衰也将渐次带来高估值市场的调整，美股的下跌只是链条中的一环。随着真实的普遍复苏更多由实体经济驱动，货币政策边际收紧会检验真实复苏的含金量，习惯于“宽松麻痹”的市场不得不接受风险定价的系统性调整，重心过低的VIX指数将逐渐向理性中枢靠拢。而在“旧力已弱、新力未强”的增长状态转换阶段，换挡风险在短期和长期均广泛存在，投资者也将回到正常感知，关注经济增长内生动力的可持续性。 产业资本一“复苏”，政策就展开对金融资本的清算！ 总结而言，当金融资本过度膨胀引发危机后，政策当局会首先拯救金融资本，然后企图通过金融尤其是货币来救赎整个经济体系。 因此，当产业资本没有完全复活的时候，金融资本会获得货币政策和监管部门较大容忍度。 但是一旦产业资本复苏或者崛起，金融资本的原罪将遭到清算。 需要强调的是，产业资本虽然不是主导形态，但却是刚需型的资本。它承担着就业和社会稳定，在中国意味着“天心、民意”，在西方就是“选票”。 因此，在产业资本尚没有完全复苏以前：增长和就业疲软，没有谁有勇气主动治理金融资本。 但是一旦实体经济企稳，金融资本的清算就会提上议程——如同中国的“去杠杆+打破刚兑”，美国的“加息+缩表”。 如果说增长和通胀预期明确以前，美联储的加息、中国的去杠杆，只是提升了金融资本的成本，而且总是低于市场预期，并且强化了市场对政策的兜底和刚兑信念，那么这一次产业资本的强势崛起，增长和通胀预期的明确确认，则彻底内生性的改变了这个逻辑。 而不久前，中美相继发出“超预期”的实体经济增长数据：中国2017年GDP增速6.9%，实现多年来“首次回升”，与此同时，美国服务业PMI创十年新高，如果这趋势在2018年得以继续，那么全球清算金融资本，一切才刚刚开始！
决策参考
价值投资的信仰是如何从建立到崩塌的？
【研究员】：江桥
结论：2017年价值投资蔚然成风的背后与国家队在蓝筹权重之中占据较大干预作用有着密切的关系。说得直白点就是：如果没有国家队在蓝筹白马里面推波助澜，价值投资在2017年是不可能出现这种浪潮的。正是国家队在2017年维持着较高的仓位在优质蓝筹之中，导致了价值投资有着坚实的支撑。而随着国家队逐步退出蓝筹白马，相关品种内部的筹码不再像之前那样坚定。这也意味着在今后，白马蓝筹为代表的价值投资将难现往日荣光。而价值投资的范畴也将从“以大为美”逐步扩散到“以业绩为美”，其余中小创内部有业绩支撑的股票也将逐步脱颖而出。毕竟去年所谓的价值投资，某种程度上有较强的“站队意识”，有些蓝筹不一定有很好的业绩，但是因为沾了国家队和大盘股的“光”，而让这些不见得有业绩的蓝筹也比创业板里面真正有业绩的票更受到资金的青睐。而蓝筹权重失去了国家队的干预，也将慢慢地让其余有业绩的中小创股票“重见天日”。
【博览财经研报】据说人生有四大惨：1911年进宫当太监；1945年投靠皇军；1949年加入国民党；2018年2月开始价值投资…… 2018年可以说是很多投机者刚刚建立“价值投资”思维的时候，就像我一个次新股专业户的朋友买次新股玩短线的时候都还要看看市盈率是不是高了。虽然他的做法并没有什么可取之处，但是足以看得出“买价值股”的观念在深入人心，毕竟被垃圾股杀怕了不得不认怂。 曾经有人问我价值投资到底有没有用，我是这样回答的“所谓价值投资，就是让你的股票未来还有忽悠散户的能力”。或许这句话并不中听，但是你如果把他装饰成股神所说的“护城河”，你就觉得顺眼多了。 正如博览首席经济学家李宏图先生所言“价值投资不仅限蓝筹，蓝筹也有相对高估的时候，反而创业板中的不少公司，从去年到现在，加之这轮灾股以及股份质押平仓，也加剧了相对价值的突现。因此，价值投资这肯定是一个正确的方向，而评估是否有价值，与‘出身’无关，只与过程中的高估低估有关”。 2月份刚刚开始价值投资的朋友们的确很不幸，但在此，我们有必要谈谈价值投资的信仰是否就此崩塌？以及后期该如何投资？ 价值投资思潮是如何形成的？ 蓝筹白马的价投行情的根基在哪里？也就是说到底是哪些原因让他们涨上天的？ 其一，供给侧改革为行业格局带来的以太效应。供给侧改革之下，行业集中度提高令行业龙头的盈利增速提高，业绩好转。而且中小型企业面对去杠杆不得不开启“商誉减值”，消化自身过高的估值。而强者恒强之下，令蓝筹白马的行业地位进一步提高。相反，中小创的生存空间更为逼仄。 其二，是一九分化的市场环境与国家队定价权共同主导下的客观结果。根据多种途径的测算，“国家队”的规模应该在1.5万亿人民币左右，它的一举一动自然牵动着市场的神经。从总量看，国家队的资金数量不足股市总市值的3%，但考虑到我国股市以国有控股类的上市公司为主，实际流通的股票只有30万亿左右，国家队的资金规模是实际流通市值的5%左右。假如这1万多亿的资金重点配置在100只左右的大盘蓝筹股，则每支股票平均可配置100多亿的资金，可以直接左右这些股票的走势，对市场的影响一定是巨大的，一定程度上可以左右市场的波动，至少是这些蓝筹股的波动。 所以，在2017年提高直接融资比重的“政治要求”下，“国家队”充分发挥其高抛低吸的能力调控上证指数，曾经一度出现连续80多天上证指数收盘涨跌幅不超过1%。而产生的最直接的效果就是让大盘蓝筹股屡创新高。 而与此同时的市场环境是极端的一九分化，没有赚钱效应的中小创自然越来越不受资金待见。这个时候资金也便在国家队反复助推之下而跟风涌入蓝筹白马。 这种价投根基是否出现了变化？ 目前来看，上述原因是否能够继续在2018年适用呢？ 关于第一点，博览研究员认为仍然存在。包括股权质押等新规正式实施之后，会让中小创这些体量薄弱的企业更难以和大蓝筹相互抗衡。 对于第二点，与其说市场是自发地去搞价值投资，倒不如说是“逼上梁山”。中小创的生存环境太恶劣，蓝筹又被“国家队”不断推高。在存量博弈的环境下，自然而然让越来越多的钱流入到那些看上去能够赚到钱的地方。准确来讲，对于蓝筹白马行情，我认为去年四季度开始基本上不再有“国家队”这个推力了。因为人家已经赚得盆满钵满有序撤退了，而白马蓝筹股更多是被机构和散户在买。 但是我们知道的是在去年四季度国家队就在逐步压缩仓位，并且许多蓝筹里面已经没有多少国家队的身影了。这就意味着蓝筹白马股内部筹码开始松动，不再像去年四季度以前那样“一条心”了。所以我们才会看到无论是代表龙头白马的超级品牌指数还是代表权重蓝筹的上证50都在这次调整中“十分脆弱”。 国家队当前手握大把浮盈，而且仓位极低。剩下部分机构和散户在这些白马蓝筹之中，这个时候的白马蓝筹股确切地讲已经丧失了“国家队”这个坚定的“推力”。这个时候就会有朋友问了：国家队会不会继续进入蓝筹白马里面然后低吸高抛做差价，从而为价值投资夯实基础呢？ 我们来看看国务院发展研究中心的这则“旧闻”…… 按照监管意图来看，很明显是不打算让国家队继续在股市里面保持高仓位了。如果说这篇文章背后的态度不是“障眼法”的话，则国家队在后期大概率不再会重演此前坚定拥护蓝筹白马的景象。所以蓝筹白马股因为国家队的逐步撤离而开始淡化一致性预期。 反正过度极端的一九分化行情已经在2017年下半年折磨了监管层很久了，监管层希望大家价值投资拥抱蓝筹股然后能够因为指数强势顺势提高直接融资。但是现实的情况却是源头上没有活水带来增量行情，导致了市场内部小票阴跌不止，市场脆弱性随着蓝筹上涨反而不断加大的局面。 所以，某种层面上来讲，我认为国家队的有序退出反而是有利于股市中长期稳定的。有这样一种角色在股市里面存在，只会让市场形成一致性预期之后造成蓝筹股加速赶顶的局面。 总结 2017年价值投资蔚然成风的背后与国家队在蓝筹权重之中占据较大干预作用有着密切的关系。说得直白点就是：如果没有国家队在蓝筹白马里面推波助澜，价值投资在2017年是不可能出现这种浪潮的。正是国家队在2017年维持着较高的仓位在优质蓝筹之中，导致了价值投资有着坚实的支撑。而随着国家队逐步退出蓝筹白马，相关品种内部的筹码不再像之前那样坚定。这也意味着在今后，白马蓝筹为代表的价值投资将难现往日荣光。 而价值投资的范畴也将从“以大为美”逐步扩散到“以业绩为美”，其余中小创内部有业绩支撑的股票也将逐步脱颖而出。毕竟去年所谓的价值投资，某种程度上有较强的“站队意识”，有些蓝筹不一定有很好的业绩，但是因为沾了国家队和大盘股的“光”，而让这些不见得有业绩的蓝筹也比创业板里面真正有业绩的票更受到资金的青睐。而蓝筹权重失去了国家队的干预，也将慢慢地让其余有业绩的中小创股票“重见天日”。
国家队退出不意味着价值投资逻辑已终结
【研究员】：江桥
结论：对于蓝筹白马龙头股身上的价值投资逻辑，我认为并未说已经完结。只不过是要等待新的催化逻辑和推力，而未来的候选人就是外资和机构。从宏观大背景来看，在货币长期趋紧的情况下，小票是很难在长期方向出现趋势性投资大行情的。而业绩基本面好的仍然是未来可以“讲故事”吸引散户投资者的核心。这就回到了我对价值投资的一句定性，所谓资本炒作本身就是一场接一场的“套路”，而拥抱价值只是让未来机构吹风的时候还能够吹到你头上来。整个金融市场环境长期不乐观之下，拥抱价值自然是比较确定性的投资机会。但博览研究员想说的是随着国家队逐步退出市场，将给中小创内部细分行业龙头的价值股以更大的估值溢价。
【博览财经研报】价值投资是股市发展到一定阶段、机构化凸显时必然会形成的结果。此前博览研究员在内参当中通过对过去几年机构、基金、散户投资者等数据的统计分析，可以看到的是机构化的现象越来越多，而机构的投资取向比较偏重价值业绩驱动，并且喜欢扎堆。 未来中国股市由于机构占比越来越大，而宏观货币政策和监管政策又一时难改，大概率会形成较大的分化行情。所以有业绩支撑的价值股仍然不会被市场所抛弃。目前只是因为国家队的退出导致蓝筹权重内部筹码松动而造成踩踏。但是随着蓝筹白马下跌后相对价值的提高，又会为新的价值投资行情带来基点。 国家队逐步退出将给中小创内部业绩股以更大的估值溢价 不管国家队是否是完全退出股市，但是从目前越来越少的仓位以及国研中心的建议来看，随着国家队对股市的持仓越来越少，将会减少中小创内部优质股票因为过去权重白马造成的虹吸效应而难以让市场给予其估值溢价的负面约束。 也就是说中小创在过去之所以如此“凄惨”，很大程度上是因为国家队坚定地站在白马蓝筹里面，而使得强者恒强，弱者愈弱。而随着权重蓝筹里面没有多少国家队的仓位了，将使得中小创内部优质股票以及超跌严重的股票和蓝筹白马的性价比更为接近。 因此，博览研究员认为国家队的退出对于中小创而言是莫大的福音。 犹记得在去年7月27日《证金公司成昆仑万维前十大股东，释放了什么信号？》一文中，我对国家队有过较多的阐述，今天看来仍有很强的指导意义，我们一起回顾下文章的细节（注意，因原文较长，我将文章三个部分拼接在一起了）： 在7月写这篇文章之后，我们就马上看到了我说的一次大涨（7-9月的普涨行情），而2月份的这次大跌则是当时留下的一个“伏笔”。 我始终认为我们未来的资本市场是要逐步代替房地产市场的，在这个结果完成之前，必须要开启中国股市的国际化进程。而扩大开放，引入外资，加入MSCI则是必经之路。所以我当时才会怀疑MSCI为什么在上证50便宜的时候不纳入A股，反而是高位的时候同意了。 或许从“厚黑博弈论”的角度审视国家队的这种行为不太雅，但是从《从五只国家队基金平均仓位变动透视国家队行为路径》一文中的客观阐述，大家可以发现国家队压缩仓位和官方扩大外资持股比例，扩大金融开放的表态在时间点上有着惊人的巧合。 其实背后的关键在于国家队，国家队的退出需要一个时间。而国家队一退出，蓝筹白马里面就是一些“散兵游勇”了，下来是迟早的事情。所以你再看看眼下的上证50和蓝筹白马还很贵吗？ 外资和机构将代替国家队，重新掌握价值投资的主导权 而经过这次调整，一方面国家队有序退出了，另一方面外资又能在二季度正式进入A股的时候捡便宜了。 所以，我预计未来因为MSCI6月左右可以进入A股，国内机构资金有可能提前在蓝筹白马卡位埋伏。届时有望重新开启蓝筹白马的新一轮上涨行情。而从目前的情况来看，因为蓝筹内部预期已经散了，短期之内重回原先轨道基本上是不可能的事情了。 而经过本次大跌之后，我认为市场资金将会重新评估白马蓝筹身上的“价值投资”。缺乏了国家队这个价值投资的“拥趸”之后，市场在价值的定义上将在6月之前重新定义。而市场大概率的投资逻辑将回到李宏图先生说的“赚差价”上面。 经过业绩地雷充分引爆之后，一到二季度的投资上，中小创的相对价值将逐步涌现。特别是创蓝筹为代表的具有业绩支撑而又长期被低估（相较于主板蓝筹来说）的股票将有一段较好的行情。 博览研究员注意到，统计发现，截至10日，沪深两市共有19只个股股价跌破定增价格，70只个股股价跌破每股净资产，还有220只个股股价跌破上市发行价。随着大批个股破发破净将在中期方向产生修复机会。 总结 此外，对于蓝筹白马龙头股身上的价值投资逻辑，我认为并未说已经完结。只不过是要等待新的催化逻辑和推力，而未来的候选人就是外资和机构。从宏观大背景来看，在货币长期趋紧的情况下，小票是很难在长期方向出现趋势性投资大行情的。而业绩基本面好的仍然是未来可以“讲故事”吸引散户投资者的核心。这就回到了我对价值投资的一句定性，所谓资本炒作本身就是一场接一场的“套路”，而拥抱价值只是让未来机构吹风的时候还能够吹到你头上来。整个金融市场环境长期不乐观之下，拥抱价值自然是比较确定性的投资机会。但博览研究员想说的是随着国家队逐步退出市场，将给中小创内部细分行业龙头的价值股以更大的估值溢价。
焦点透视
从五只国家队基金平均仓位变动透视国家队行为路径
【研究员】：江桥
结论：博览研究员认为在经历了2015年救市的特殊时期后，经历长达2年左右的时间国家队回本并握浮盈。救市的任务基本上早已完成，这个时候股市已经不再需要这种角色继续大仓位存在了。而为了顺应国家扩大金融开放的政策，必须解决国家队这个最关键的症结。所以对于后期中国股市而言，博览研究员认为国家队将逐步退出市场，即使不完全退出也将保留很少仓位。未来股市受到国家队的影响将会很小，除非中国资本市场再次发生较大的风险而需要国家队再次出手。
【博览财经研报】从“国家队”的撤退路径来看，我们能够发现什么呢？ 2017年四季报显示，“国家队”的平均仓位降至20%。 在2015年8月底一波反弹到2015年12月高点后，我们注意到国家队从2015年9月底73%的仓位大幅压缩到55%的仓位。随后的仓位变化整体并不大，大约维持在40%上方波动。从这波减仓，我们可以理解为第一波“救市”之后开始兑现部分利润。虽然此时国家队仍然浮亏，但是这个时候股市尚未真正见底。所以“经济效益”的考量还是比较关键的。 而随后经历了熔断暴跌之后，股市就目前来讲可以说是真正见底了。触及2638点之后，刘士余主席正式于2016年初接替肖钢。在刘主席上任后的发布会上，他强调了三点： 证金公司长期留在股市，熔断机制不推行，注册制无限期延迟。 所以我们可以从图中数据看到自2016年一季度刘主席上任之后，国家队的仓位基本上维持在40%上方波动。从2638点正式触底到刘主席宣布证金公司会长期留在股市，市场机构便利用监管层的维稳倾向而频繁高抛低吸，在2016年二季度之前市场总是慢涨急跌，每次机构见势不妙就立即斩仓导致快速大跌之后国家队又出面维稳。 使得国家队陷入相当被动的局面，而5月6日开始上证50等“国家队”云集的个股带头砸盘。扰乱了市场游资机构利用国家队的思路，最终横盘1个月国家队慢慢捡回筹码，而当年的机构季度报表显示基本上踏空行情。 被国家队砸懵了的机构认为国家队要退出市场而迟迟不敢建仓，导致了后面国家队开始占据优势，而机构逐步失势。关于这些，博览研究员从2016年率先于市场开始研究国家队行为路径以来就在本内参多篇文章中详细谈到过。 经此一役后，国家队充分掌握了市场的主动权并且正式进入“赶本”（做差价赚回亏的钱）模式。频繁地在市场高抛低吸，以至于官方媒体都曾经象征性地批评过国家队作为一个平准基金不该如此。 但是国家队并没有因此而停止它对经济效益的“追求”，因为在追求经济效益的同时，还能够帮助监管层引导市场的价值投资，并且在上证50等蓝筹白马之中持有重仓，还能够稳住市场，服务IPO融资。如果说没有“国家队”的存在，2016年和2017年IPO均超过2015年大牛市，这种场景是不可能见到的。 因为在过去的A股市场，要想多融资就要来一场大行情。而2016年开始打破了这一惯例，沪指在维持稳定波动的情况下创出融资新高。从这一点上来看，国家队做到了“经济效益”和“政治效益”的双丰收。 随着2016年的维稳和2017年引导价值投资，国家队在里面可以说是“不遗余力”。而在2017年二季度末开始，市场进入到7-9月的普涨反弹行情。最终的数据显示，国家队在2017年三季度末的平均仓位比二季度末骤降11个百分点。 市场在三季度基本上已经形成了较强的价值投资氛围，整个市场基本以贵州茅台、中国平安和格力电器等白马蓝筹为标杆。 而从8月底开始我们发现的是过去两拨代表国家队密集的指数——上证50和银行证券指数出现了很不同的走势，上证50继续向上运行，而银行、证券则掉头向下。所以，结合蓝筹白马、上证50和金融股的走势，结论就是国家队从金融股里面大幅减仓出局了。 金融股的萎靡不振及其“亏钱效应”再次强化了白马蓝筹的“赚钱效应”，市场一九分化的态势愈发明显。 所以资金加速单边涌动，助推了白马行情的加速赶顶。而2017年9月30以后白马股屡创新高，2017年11月底官方媒体甚至点评白马股上涨过大。随后市场就立即见顶大跌。而此时通过国家队平均仓位变动来看，很明显于2017年四季度前再次降低仓位。而这次平均仓位从30.62%骤降至20.16%，再次出现高于10%的仓位压缩行为。 这一次，可以看出银行等金融股在11月底后微跌，而白马股回调较多。所以结论是国家队开始从白马蓝筹内部撤出。 对于白马蓝筹和上证50在2018年初出现的大幅上涨，结合国家队的仓位变化以及场外新发基金的配置来看，我们认为更大概率是机构行为，而不再是单纯地国家队推动。仅从国家队五大基金来看，在四季度报的时候成立2000亿累计已赚540亿。 而结合国务院发展研究中心在2017年初对国家队救市资金有序退出的建议，基本上来看，博览研究员认为国家队后期将不再保持较大仓位留在股市内部了。 其一，经历2015年股市大跌之后，市场开始逐步企稳。目前市场仍然在3000点上方运行，市场的心态和投资预期比2015年大跌的时候要缓和很多。 其二，国家队已经“回本”，不再需要继续高仓位留在股市高抛低吸，与股民争利。所以不用再更多注重“经济效益”了。 其三，2017年11月10日,财政部副部长朱光耀在国新办吹风会上表示,中方决定将单个或多个外国投资者直接或间接投资证券、基金管理、期货公司的投资比例限制放宽至51%,上述措施实施三年后,投资比例不受限制;将取消对中资银行和金融资产管理公司的外资单一持股不超过20%、合计持股不超过25%的持股比例限制,实施内外一致的银行业股权投资比例规则;三年后将单个或多个外国投资者投资设立经营人身保险业务的保险公司的投资比例放宽至51%,五年后投资比例不受限制。 而要做到金融开放，吸引外资进入中国资本市场，很大的一个现实问题就是国家队必须要有序退出。从这点上来看，并非博览研究员喜欢厚黑分析，这是明眼人都能看得清的利害关系。 总结 通过上述分析，博览研究员认为在经历了2015年救市的特殊时期后，经历长达2年左右的时间国家队回本并握浮盈。救市的任务基本上早已完成，这个时候股市已经不再需要这种角色继续大仓位存在了。而为了顺应国家扩大金融开放的政策，必须解决国家队这个最关键的症结。所以对于后期中国股市而言，博览研究员认为国家队将逐步退出市场，即使不完全退出也将保留很少仓位。未来股市受到国家队的影响将会很小，除非中国资本市场再次发生较大的风险而需要国家队再次出手。
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发表于 2018-2-14 08:45:38
