首席证券内参2018.12.24

《一到周末就放利好，但经济工作会无超预期惊喜》：在最高决策层要求稳定金融市场、激发市场活力的政策导向下，一到周末就放政策利好，似乎已经成为四季度以来的市场惯例，上周五盘后公布的中央经济工作会议的召开，也是在这样的背景下的。但是，现在很多机构也提到的一点就是，会议历来在总量层面的定调,很难超出市场预期。今年的中央经济工作会议也是如此，在总量维度基本反映了前期政治局会议的基调。

总之，中央经济会议虽然谈了很多更具体的东西，但并没有什么惊喜，其对A股市场预期也难有太大的影响，年末最后一周的行情恐怕会继续沿着弱势，甚至再创新低的趋势延续！

事实上，我们看到，信心极度低迷之下，A股投资者对所谓高级别会议的敏感性和信心度衰减非常快，从10月末的两次重磅会议，还能让市场涨一周，到之前级别的更高的12.13政治局会议对A股行情的影响也不过一天而已——而且还是个“高开低走”。所以，会议级别早就不能作为让投资者有所兴奋的理由了。而其实，只不过，中央经济工作会议这次开了三天，股市跌了3天！

正如我们的主流观点所言，现在的股市早已不是曾经的股市，现在股市需要钱，更需要市场信心！但现在这两条，目前的重磅会议都无法提供！我注意到，周末期间，倒是直接管辖股市的证监会刘士余主席22日在中国证券博物馆揭牌仪式上的讲话，让市场更加津津乐道。

《接连下挫的银行股，是否还有投资价值？》：目前，我国A股银行股的ROE水平处于12%左右，为经济结构调整以来的低值，暂时也很难大幅回升，且行业内部分化加大，处在10-20%区间内。因此，重点挑选估值合理、ROE偏高的银行个股，仍然是一种相对稳妥的价值投资。另外，长期来看，金融监管加强有利于银行业健康发展，随着银行股股价下跌，部分银行股息率接近5%，对机构来说已经具有吸引力，因此具有高股息特征的银行股也具有长期配置的价值。

博览视点




一到周末就放利好，但经济工作会并无超预期惊喜
【研究员】：柏双

结论：在最高决策层要求稳定金融市场、激发市场活力的政策导向下，一到周末就放政策利好，似乎已经成为四季度以来的市场惯例，上周五盘后公布的中央经济工作会议的召开，也是在这样的背景下的。但是，现在很多机构也提到的一点就是，会议历来在总量层面的定调,很难超出市场预期。今年的中央经济工作会议也是如此，在总量维度基本反映了前期政治局会议的基调。 总之，中央经济会议虽然谈了很多更具体的东西，但并没有什么惊喜，其对A股市场预期也难有太大的影响，年末最后一周的行情恐怕会继续沿着弱势，甚至再创新低的趋势延续！ 事实上，我们看到，信心极度低迷之下，A股投资者对所谓高级别会议的敏感性和信心度衰减非常快，从10月末的两次重磅会议，还能让市场涨一周，到之前级别的更高的12.13政治局会议对A股行情的影响也不过一天而已——而且还是个“高开低走”。所以，会议级别早就不能作为让投资者有所兴奋的理由了。而其实，只不过，中央经济工作会议这次开了三天，股市跌了3天！ 正如我们的主流观点所言，现在的股市早已不是曾经的股市，现在股市需要钱，更需要市场信心！但现在这两条，目前的重磅会议都无法提供！我注意到，周末期间，倒是直接管辖股市的证监会刘士余主席22日在中国证券博物馆揭牌仪式上的讲话，让市场更加津津乐道。

分析指出，2018年底的会议在总量层面定调符合预期，涉及的行业比往年更具体，坚定地把握先进制造业+现代服务业两条主线。

比如，在对市场最关心的财政和货币政策上的定调，中央经济工作会议基本遵循了12月13日中央政治局会议的内容，仅仅把前期不确定的政策（减税的规模以及增加地方专项债）明确落地，没有明显超预期的内容，预计对明年一整年的市场格局不会产生根本性的影响。

简单来说，中央经济会议虽然谈了很多更具体的东西，但并没有什么惊喜，其对A股市场预期也难有太大的影响，年末最后一周的行情恐怕会继续沿着弱势，甚至再创新低的趋势延续！

而其实，只不过，中央经济工作会议这次开了三天，股市跌了3天！

我注意到，周末期间，倒是直接管辖股市的证监会刘士余主席22日在中国证券博物馆揭牌仪式上的讲话，让市场更加津津乐道。

有大V评论说，在博物馆揭牌这种不重要的场合，监管层竟然发表“温情”演讲，谢谢韭菜们28年的不离不弃！但为什么不离不弃？不是不想走，不是我想留，是被深套了，都伤痕累累，贫贱不能移啊！

但决策失误也不少，比如监管太多，叫人无所适从；郭嘉队割韭菜，吃相难看；一会买蓝筹，一会儿接盘民企小票，变得太快；而类似独角兽回A股的决定，就更不用说了！因此，光“感谢”是不够的，更多需要反思和矫枉过正。

简述下中央经济工作会议要点

1、及时回应社会关切，有针对性主动引导市场预期。

3、保持经济运行在合理区间，提振市场信心。

5、促进形成强大国内市场。

7、坚持结构性去杠杆基本思路，防范金融市场异常波动和共振。

9、引导更多中长期资金进入，推动在上交所设立科创板并试点注册制尽快落地。

我注意到，宏观层面比较值得关注的是：

他说，在脱贫攻坚领域，中央提出“研究解决那些收入水平略高于建档立卡贫困户的群体缺乏政策支持等新问题”，这些都是非常接地气、暖民心的政策。

在中央财经大学中国公共财政与政策研究院院长乔宝云看来，“坚定、可控、有序、适度”方针提得精准到位，为的就是避免“由于处理风险隐患产生新的、更大的风险隐患”。

关于股市会议提到，资本市场在金融运行中具有牵一发而动全身作用，要通过深化改革，打造一个规范、透明、开放、有活力、有韧性资本市场，提高上市公司质量，完善交易制度，引导更多中长期资金进入，推动在上交所设立科创板并试点注册制尽快落地。

对A股而言，这次涉及很多，大规模减税、引导长期资金入市，推动科创板、5G、提高直接融资比重，货币政策变宽松……除了提高直接融资，其他都是利好，但好像不令人激动。因为5G+创投，都是明牌了，主力搞不好借利好砸盘。

值得参考的2019年中线板块机会：两条主线。

1）首次提到先进制造业和现代服务业深度融合。制造业在2011年的经济工作会议以来被提及过共计7次，其中4次出现在今年的经济工作会议当中，这足以体现决策层对制造业升级的迫切期许。科创板首批试点公司大概率以集成电路、航空航天、新能源车等先进制造业企业为主。而未来能够与先进制造业融合的现代服务业大概率是以云服务、IT信息服务为代表的To B的企业服务。

3）投资需求以制造业技术/设备改造和新型基础设施为主。跟政府引导投资直接相关的包括5G、工业互联网和物联网；会议强调了传统基础设施投资中的城际交通、物流，预计明年铁路投资规模比今年会有明显提升。

5）特别提到了加快推动中国铁路总公司股份制改造。在整体控国企杠杆的大背景下，负债率一定程度上限制了投资上的弹性。预计中铁总明年会将旗下京沪高铁、中铁特货等优质资产逐步证券化以降低母公司负债率。

决策参考




接连下挫的银行股，是否还有投资价值？
【研究员】：林飞

编者按：目前，我国A股银行股的ROE水平处于12%左右，为经济结构调整以来的低值，暂时也很难大幅回升，且行业内部分化加大，处在10-20%区间内。因此，重点挑选估值合理、ROE偏高的银行个股，仍然是一种相对稳妥的价值投资。另外，长期来看，金融监管加强有利于银行业健康发展，随着银行股股价下跌，部分银行股息率接近5%，对机构来说已经具有吸引力，因此具有高股息特征的银行股也具有长期配置的价值。

上周，以招行为代表的绩优银行股遭遇了大幅调整，这背后究竟是什么原因？从市场上反馈回来的消息，把银行股下跌的原因分为了三条——

其二，2019年整体经济增速不容乐观。

上述第三条原因，是根据A股历史规律总结的熊市特征，具有一定指导意义。而第一条和第二条原因则可归于一类，它们都是出于对银行股未来业绩的担忧。那么，如果从基本面来考量，未来银行股是否还有投资价值？如果有，应该采取什么样的投资策略？

上周银行股之所以表现疲软，与一则传言脱不了干系。有消息称某银行接到了监管层的窗口指导，要求适度控制2018年利润增速，降低贷款利率支持实体经济。而这传闻有鼻子有眼的，还有不少人相信了，则与当前政策导向有密切关系。无论是12月19日，央行创设TMLF以及此前银保监会领导的讲话，都明确无误透露出，商业银行信贷要向民企和小微企业倾斜的态度。但是，相比国企，明年民企和小微企业的资产质量面临更多不确定性，市场担忧银行的资产质量会因此受到拖累。

从更宏观的视角来看，银行作为万业之母，是最能反应实体经济状况的，与其说股市是经济的晴雨表，不如说银行股是经济的晴雨表。那么，现在中国经济到底是什么样的一种状态？刚刚召开的中央经济工作会议里面是这么描述的“经济运行稳中有变、变中有忧，外部环境复杂严峻，经济面临下行压力”。投资者对2019年中国经济的担忧情绪很大程度上也体现在了银行股上。

2014年，上证指数从2112点开盘，申万银行指数从2074点开盘，截至目前上证指数逼近2500点，但申万银行指数依然处于3120点。因此，上周开始的银行股下跌，可否视为相对高位的银行股开始“补跌”？个人认为，前期强势股补跌，是熊市末期的信号之一。

银行股还有投资价值吗？

因此，经营一家银行需要如履薄冰，控制住各项风险，从而将ROA维持在一个较低却稳定的水平，然后叠加一个10多倍的权益乘数，就得到了一个不错的ROE。

但是，银行又是一门特殊的生意，它向社会签发一种叫做存款的凭证，人们用来充当货币，实现各种交易。因此，又有人称，银行是一门“经营货币”的生意。

这时候，一个难题摆在人们面前：完全竞争下的银行破产，导致这几家银行的存款沦为废纸，这与其货币的功能相悖。因为，作为货币，必须是在任何时刻都需保持人们对它的信心，否则就无以成货币。换言之，银行存款是一种国家强制保证其“刚性兑付”的、充当货币的债务凭证。

在可预见的未来三到五年之内，在找到其他手段能够确保存款绝对安全之前，我国银行业仍然会长期实施准入制，适当控制数量。这是银行长期维持较高ROE的主因。而且，监管越是加强，越是强化这种特许利润。因此，未来一段时期，我们的投资者依然可以享受银行业带来的较高的ROE。这是银行股长期回报的根本价值来源。

目前，我国A股银行股的ROE水平处于12%左右，为经济结构调整以来的低值，暂时也很难大幅回升，且行业内部分化加大，处在10-20%区间内。因此，重点挑选估值合理、ROE偏高的银行个股，仍然是一种相对稳妥的价值投资。另外，长期来看，金融监管加强有利于银行业健康发展，随着银行股股价下跌，部分银行股息率接近5%，对机构来说已经具有吸引力，因此具有高股息特征的银行股也具有长期配置的价值。

投资参考




基本面下行，留意两个“政府采购+创小板”行业
【研究员】：陈淼

编者按：我们认为，鉴于市场对于明年经济基本面状况高度担忧，因此传统周期类行业，在明年上半年基本面利空兑现之前，或将持续承压。以此为背景，若寻找市场机会，应该重点看哪里？我们认为，逻辑上有两点值得重视。首先，政府采购托底的技术革新，或仍将具备较强的基本面基础+题材炒作吸睛度，这样的逻辑可以考虑重点跟踪。其次，从近几日行情表现来看，尽管上证50指数进入了新一轮探底阶段，但游资错位参与次新股、创业板。可以看到，无论是周五的游戏股，还是近几日连续逆势的科技、软件股，均有游资参与痕迹。细分来看，我们认为，从近期消息面来看，信息安全流量监控、以及医疗信息化DRGs概念（二者本质上均是软件板块），或将具备较好的基本面基础和市场人气。

以此为背景，若寻找市场机会，应该重点看哪里？我们认为，逻辑上有两点值得重视。

其次，从近几日行情表现来看，尽管上证50指数进入了新一轮探底阶段，但游资错位参与次新股、创业板。可以看到，无论是周五的游戏股，还是近几日连续逆势的科技、软件股，均有游资参与痕迹。

等保2.0或开启网络安全政府采购新时代

2007年我国制定了等保（网络安全等级保护）1.0制度，2010年以后，金融、电力、教育、医疗、交通等行业监管部门和企事业单位陆续配套相关制度，全面贯彻执行等级保护工作，标志着我国信息安全等级保护工作全面展开，等级保护工作进入规模化推进阶段。

等保2.0的保护范围有明显扩大。保护对象从传统的网络和信息系统，向“云大物智移”上扩展，大型互联网企业、基础网络、重要信息系统、网站、大数据中心、云计算平台、物联网系统、移动互联网、工业控制系统、公众服务平台等都纳入了等级保护的范围。

历史上看，等保1.0在2007年出台后，曾拉动信息安全上市企业利润出现一轮大增；此后，2014-2015年信息行业出现增速上升，主要原因是斯诺登“棱镜门”事件刺激：

等保2.0的落地，或将带来网络安全行业市场规模在未来四年出现数量级的扩容，且相关政府、机构投入力度不会小，具有深厚攻防等核心技术积累、拥有完整解决方案、且与政府、机构合作较为深入的龙头厂商有望充分受益！而且，网络安全概念中，创小板标的较多，启明星辰、绿盟科技、卫士通等均是创小板标的，显然同时符合本文开头的两个要求。

DRGs(Diagnosis Related Groups)中文翻译为（疾病）诊断相关分类，是医疗信息化改革的一个关键环节，其主要任务是，优化医保支付，减少医保资源的无序使用。

DRGs的逻辑应注意两点。

其次，为了实现DRGs精准控费，医院与政府区域卫生信息化基础水平需要提高。当前医疗信息化水平很低，并不支持DRGs快速开展，因此医疗体系信息化建设还有极大市场空间。今年医疗信息化行业已经高度景气（可以参考卫宁健康今年走势），相比于医院自身业务发展需求，更多来自于医院支付方（即医保局）的强制性政策要求。主要目的在于建立可追溯、标准的信息基础平台，为未来进一步精细化控费打下基础。

首先，会有几家头部公司参与标准制定，全国复制，打破目前行业分散的特点----医保信息化那边会有领头公司胜出，医院信息化这边也会有2-3家胜出。

回到A股市场，DRGs概念多只核心标的，例如卫宁健康、久远银海、东华软件、东软集团、思创医惠，多数也是创小板标的，叠加任务紧迫性，同样完美符合本文开头两个标准。

观察与思考




十大券商展望2019A股：都毫无意外看涨，但也并非全是废话
【研究员】：柏双

编者按：A股进入2018年最后一周的五个交易日，又到年末总结展望时，各大机构的2019“吹牛”策略展望报告也已悉数出炉。展望2019年A股市场，从整体趋势分析、潜在板块挖掘，到市场资金流量，以及春季躁动行情，各家机构都已亮明观点。 当然，就像某大V调侃的一般，各大券商每年走出的对下一年度的展望报告，几乎从来没有谁对下一年的展望是认为“熊市将到来、要警惕风险”的，都是以“希望、上涨、机会、积极布局”为主基调，这是从政治正确和自身利益考虑的必然选择。对此读者们无需太过当真，置之一笑报以理解就可。从历史数据来看，券商的年度展望跟下一年度实际走势的天差地远，对绝大部分券商来说是必然。 实际上，各大券商对2019年的展望也确实是以市场将“触底、结构性机会多”为主要判断基调的。 但这并不是说券商的年度展望报告没有价值。所谓温故知新、触类旁通，总结教训才能看清现实，避免未来再犯同样的错。各大机构在对2018年的市场成败得失经验总结，以及对2019年局部市场特点和热点的预判和有关逻辑，还是具有一定参考价值的。

当然，就像某大V调侃的一般，各大券商每年走出的对下一年度的展望报告，几乎从来没有谁对下一年的展望是认为“熊市将到来、要警惕风险”的，都是以“希望、上涨、机会、积极布局”为主基调，这是从政治正确和自身利益考虑的必然选择。对此读者们无需太过当真，置之一笑报以理解就可。从历史数据来看，券商的年度展望跟下一年度实际走势的天差地远，对绝大部分券商来说是必然。

但这并不是说券商的年度展望报告没有价值。所谓温故知新、触类旁通，总结教训才能看清现实，避免未来再犯同样的错。各大机构在对2018年的市场成败得失经验总结，以及对2019年局部市场特点和热点的预判和有关逻辑，还是具有一定参考价值的。

2018年仅余最后5个交易日，回顾年内A股市场，震荡不止。

同期深证成指报7337.60点，年内跌幅33.54%，区间最大跌幅39.10%。

而跌幅较小的银行、公用事业、消费者服务跌幅也分别达11.37%、16.91%、17.15%。

东方证券蒋晨龙、薛俊研报分析，2018年A股市场下跌的主因在于估值出现大幅下调。导致估值下调的原因包括：

2、去杠杆带来的信用和融资等流动性持续收缩；

天风证券刘晨明、李如娟、许向真、徐彪研报认为，整体看，各指数均上演着“跌跌不休”的行情。

意料之内的预测-券商2019年A股走势展望共识：将触底！

广发证券戴康团队认为，2018年泥沙俱下之后是2019年大分化，结构性机会涌现，小市值真成长弹性最大，配置盈利逆周期与政策逆周期品种。

华泰证券曾岩、张馨元、藕文、陈莉敏、钱海研报分析，“通渠”政策的进度决定了2019年A股的节奏，重点关注2-4月、7-8月两个时间点；预期2019年全A盈利增速回落至5.5%，但呈U型，趋势或好于2018年，A股有望回升；认为流动性结构决定了市场高度，小行情or大行情取决于间接融资与直接融资谁的边际增量更显著；预期技术周期与经济周期叠加决定了市场风格偏科技成长。

中信证券策略研报判断，政策“再平衡”托底经济，减税+稳杠杆+改革的搭配加速经济结构调整。预计2019年经济的增速在Q2-Q3见底回升，而A股也将在风险充分释放后，迎来未来3-5年复兴牛的起点。

申万宏源王胜研报分析，2019年为磨底年，倾向于对这次经济底部运行的长期性要有充分的预期，做充分的准备。不过，报告也对未来2个季度的A股市场，多一份信心。

具体来看：上半年中小市值风格有望占优；若下半年社融增速回升，则A股整体都会有更好的表现。最可能的结果是政策“风牛”，转化为社融起后的“浪牛”。预判全年走势呈现“N”字型。年度指数关注创业板指。

但另一方面，同样需要看到“乘风踏浪”的机会。

1、主动去库存阶段开始，营收增速下行或将于2019年下半年见底回稳。

3、机构借道ETF布局A股热情不减，而打破刚兑有助于资金分流至A股。

中金公司也表示，在增长继续下行、政策逐步托底等基本面与政策交互演变影响下，当前到2019年底的股市或会经历风险继续释放与机会显现的阶段，时机把握较为关键。

招商证券研报分析，2019年股票市场资金供给有望改善，境外资金将成为增量资金的重要来源，且融资资金大概率逆转流入。

资金需求方面，股市的融资功能会得到强化，限售解禁压力有所下降。并购政策的全面回暖将带动再融资需求的回升，科创板的推进可能使IPO较今年提升。另外，2019年限售解禁规模下降，减持压力相应减小。据测算，各项资金需求合计约7375亿元。

中泰证券笃慧、王仕进、卫辛研报认为，如果2019年融资政策有所放松，乐观来看，融资规模有望达到1-1.5万亿。同时测算潜在的资金增量为1.3-1.6万亿，其中外资流入速度与被动指数基金的扩张速度尤其值得关注，综合来看，明年股市资金面供需均衡，整体流动性有望改善。

这里补充点个人看法：真是人有多大胆，地有多大产！券商一拍脑袋，搞个简单的算术，多少增量资金流入的结果就出来了。但是，恐怕市场更关心的是，哪些场内资金是切切实实地流出了的吧。毕竟，无论是入MSCI还是郭嘉队资金，尽管潜在的体量规模巨大。但要么是以服务于指数配置需求的买入，要么就是看政策导向而定，其神秘性、精准性和高技巧性，根本不是外界靠一些基础性的传闻消息的依据能得出结论的，券商也如此揣测未来一年的市场流动性，不过是暴露自己的散户思维，或者说是“坑散户”思维罢了。

略有参考价值的部分预测-机构看好板块一览

中金公司也给三大投资建议。

二是关注下跌时间长、幅度大、估值低、预期已经较为悲观的部分板块边际改善机会，包括券商、保险、军工、部分新能源等。

招商证券研报分析，从目前来看，2019年成长股占优，并表示有以下几大信号：

2、利率信号：当前十年期国债利率突破了3.5%的关键点位，从历史上来看基本是小盘股相对占优的重大信号；

4、业绩信号：中小创业绩和商誉规模拐点来临。由于2017年开始，并购数量下降，A股整体商誉增加量明显回落，估算2019年商誉减值缩减至416亿，创业板商誉减值基本表持平至166亿。而中小创业绩有望迎来拐点，2019年开始，商誉减值对净利润增速的影响基本消除，创业板业绩增速迎来拐点；

报告判断，2019年将大概率是2015年牛市以来的主题大年。具体包括：信息科技类主题、政策类主题、卡脖子主题，以及科创板映射主题。

又在大忽悠的预判：2019年“春季躁动”有望准时开启？

据华泰证券陈莉敏、曾岩研报统计，2009年以来，即使A股上市公司处在盈利下行周期，春节前后均出现春季躁动，或长或短，或早或晚，但永不缺席。

回顾2009年以来春季躁动行情可以发现：

2、春节前后指数均能观察到一段显著连续上升行情。躁动持续时间长短不一，短则11/14个交易日（2015/2016年），长则52/47个交易日（2011/2013年）；

报告分析，春季躁动主要受到经济基本面趋势、季节性库存波动、流动性收紧或放松、经济调控政策四大因素影响。经济下行预期较强时，节前易出现V型调整，节后经济调控政策与流动性宽松决定躁动空间和持续性。