趋势策略2018.1.16

《三角度看11连阳后“首阴” 理论本周进入调整小周期》 博览观察员认为，在外围市场新高不断下，A股早盘除继续低开外，就是在虚伪的11连阳后创业板开始真正回调，而主板在大块头带动下盘中再创新高，但尾盘指数的暴跌便暴露一切，市场个股表现多数处于下跌形态，短期吸金的区块链概念成杀跌最明显板块，保险股再度充当护盘主力军，资源股大幅调整和大金融概念的护盘成两个极端走势，而主板和中小创走势也是极端分化，成交量维持在一定高位。沪指3400点目前处于站稳阶段，创业板则跌破1750点附近支撑，技术看短期整理是大概率，沪指3400点关口回抽还会随时发生，而创业板由于1750点短期跌破，不排除下行跌破1700点可能。

《消息面只是创业板暴跌的导火索 风格转换时间将再度延长》大盘十一连阳后步入调整符合预期，但没想到的是创业板再度通过急跌完成调整。由于上证50的吸虹效应，个股杀跌更是惨不忍睹，实在是超预期。此前怕调整会有震荡阴跌完成，此次急跌其实是好事，证明很快便可以完成调整。但由于是下跌第一天，因此不可轻易接飞刀，预计本周行情都会偏弱，目前建议多看为主。

《行情隐患和变数显现 跟踪业绩改善和政策逻辑支持机会》政策面，去年12月住建部会议说法中出现支持改善需求（2014年后首次），元旦后部分城市地产政策出现微调，地产板块可进一步关注。事件主题方面，元旦后我国中东部地区出现入冬以来最大范围雨雪降温天气过程，受天气影响农产品价格出现上涨，涨价预期下，农产品通胀主题成春季躁动主线之一。消费白马基本面并未恶化，无需担忧，可作为基本配置。

每日导视




三角度看11连阳后“首阴” 理论本周进入调整小周期

经历11连阳后，周一市场冲高回落，但沪指维持在3400点上方运行，创业板继续探底。盘面上，行业板块普遍下跌，保险、酿酒、银行、民航机场等逆势走强；钢铁、电子信息、煤炭、电信运营、软件服务、园林工程等跌幅居前；题材股方面，草甘膦、超级品牌、禽流感、上证50等涨幅居前；区块链、移动支付、国产芯片、高送转、北斗导航、云计算等跌幅居前。市场量能明显放大，场内多空力量对比开始发生微妙变化，个股分化开始加大，指数仍有反复震荡诉求。如果出现短期回踩也无需过度恐慌，也给出低吸好时机。

综合市场人士观点，虽然指数11连阳创记录，但观察沪指5阳线，除周一涨幅0.52%外，其他四天涨幅均在0.25%以下。而且指数是涨的，但涨的个股数却少于跌的个股数，其比例大概为3：7。基本还是蓝筹股发力支撑大盘走好，一些小盘股调整再调整，颇有些惨烈。而且大盘股也是接力，石油石化、房地产、银行交替活跃。从这个层面看，尽管指数保持高位强势，但个股调整实际已展开，周一午盘后跳水就是最好的体现，获利盘和解套盘涌出，造成大部分个股回落，包括一些强势品种，而至于类似次新股、妖股的活跃仅仅是局部现象，并不足以掩盖整个市场走势。

技术上，大盘收放量阴线，理论上本周进入调整小周期，但这根阴线带有较长上下阴线，说明大盘下有支撑上有压力，短线从15-30分钟看，尽管分化严重，但沪指超买初步死叉、创指则超卖有一步到位之象，后市风险在蓝筹，机会在题材。预计周二震荡企稳小幅反弹，周二沪指上档3430点，下档3390点，创指上档1780点，下档1720点。大盘既然能上测压力，说明后期还有反弹，周一高点不是反弹高点，3450点最终会被拿下，但量能放大说明主力资金出现分歧，后期将进入震荡时期，回踩低点应在60日线附近。创业板中阴杀跌说明还没到启动时期，后期还将回踩1641点左肩1700点附近，这附近只要能支撑住，还有望形成头肩底，否则将向下回踩1675点附近，在1641点附近形成双底，总体创业板跌破1641点概率不大，但走势会弱于主板。

整体看，权重板块该炒作的都基本炒作一遍。而且尽管元旦节后由于降准和银行放款指标的放开，使市场资金面边际改善。但长远看流动性边际改善仅限于从去年底的极度紧张状态变为现在的适度偏紧状态，在春节前这段时间很可能还会出现再次的钱紧现象。伴随获利盘的积累及板块轮动完毕，距短期指数级别调整已不远，也正是指数连阳后埋下的隐忧，而且实际很多个股已先于指数出现明显调整，甚至不乏一些个股的调整，一开始涨跌比是1：2，逐步扩大到1:3，近期更是多次出现1:5，这样的连阳对操作意义已不大，重心应转向等待调整后的低吸机会。

博览观察员认为，在外围市场新高不断下，A股早盘除继续低开外，就是在虚伪的11连阳后创业板开始真正回调，而主板在大块头带动下盘中再创新高，但尾盘指数的暴跌便暴露一切，市场个股表现多数处于下跌形态，短期吸金的区块链概念成杀跌最明显板块，保险股再度充当护盘主力军，资源股大幅调整和大金融概念的护盘成两个极端走势，而主板和中小创走势也是极端分化，成交量维持在一定高位。沪指3400点目前处于站稳阶段，创业板则跌破1750点附近支撑，技术看短期整理是大概率，沪指3400点关口回抽还会随时发生，而创业板由于1750点短期跌破，不排除下行跌破1700点可能。

技术上，沪市日线MACD指标红柱缩短和KDJ指标线高位死叉，显示对应级别调整还有下跌动能，触及8日线3410点的股指有靠近13日线3375点的欲望。沪市60分钟MACD与KDJ指标线形成死叉共振，显示短线调整风险暂未解除，击破60分钟布林带中轨的股指有靠近下轨3402点欲望，预计周二大盘惯性下探，再受10日线3400点触及性顶托小幅拉起，股指将围绕3400点上下震荡争夺，沪市反弹压力位分别是3428点和3438点，强压力位3447点，调整支撑位分别是3400点和3391点，强支撑位3380点。

总之，大盘11连阳给市场留下短线何时出阴线的心理，周一大幅振荡无疑是这种心理的市场反应，开盘在上证50和沪深300再创新高后大盘随之创新高，而创业板低开低走再创新低，从而出现上证50、沪深300再创新高，代表性的茅台市值上了万亿，而创业板为代表的个股却出现大面积下跌格局，使大盘再冲新高但很难出现有效向上突破，大幅震荡是这种极度分化的体现，大幅震荡后的共振下跌就形成久违的阴线。实际本次大盘虽收11连阳，基本由蓝筹板块上涨的局部牛市带动，大部分个股并没处于本次反弹，这种极端性结构差异贯穿本次反弹，由此带来的是资金流转状况并没和反弹前有明显差异，上涨本身技术上也有回落确认要求，看待阴线可分为几方面：一是由于上证50和沪深300继续创新高，大盘中线有所改善，进行的就是回抽确认的过程；二是由于下个时间点是周末前后，下跌不会延续很长时间，强者围绕3380点一线做区间振荡，弱者再来周一的剧烈振荡达到筹码松动目的；三是主要关注创业板1711点一线得失，创业板能否有效构建底部才是操作上是否低吸的主要参考。

消息面只是创业板暴跌的导火索 风格转换时间将再度延长

湘财证券：元旦后沪指走出明显回升行情，时过境迁，市场环境已发生彻底变化，资金面并不支持发生类似几年前的疯牛，暂定义为结构性的波段行情比较客观和理性。多头行情还在进行中，不过沪指宽幅震荡，金融股大涨护盘，创业板则大跌超2%，说明市场分化极为严重。但小盘股群体中，近端次新股成题材股的热门，不少个股出现连续涨停迹象，体现出场内资金对标的的选择有明显方向性。总之，沪指终结连阳逼空走势，盘面显示板块间、板块内部分化都极严重，权重股护盘造成大多数题材股回落，短期交易需注意追涨风险，但对龙头个股保持战略跟踪。

广州万隆：官媒又向茅台“开了一枪”，意思让股民警惕茅台股价持续上涨背后的“反智思维”，不要给别有用心的人“做嫁衣”，结果茅台股价继续坚挺并迈入万亿市值大关，反倒是创业板长阴下挫大跌近3%并创阶段新低。更戏剧的是上证50创近期新高，周一A股由此再现一九分化极端一幕。新年来，大盘创11连阳记录并距前高仅一步之遥，但两市个股涨跌幅中位数却是负1%，下跌家数远大于上涨家数。行情持续加剧分化背后是市场两种不兼容的投资思路进行激烈碰撞。从结果看，相比明显走弱的中小创，显然是机构介入深的沪深300等绩优蓝筹占绝对上风。尽管去年底部分大盘蓝筹股遭公私募等机构了结获利而出现一波调整，但对养老金、QFII等场外增量资金而言，从业绩增长确定性考虑绩优蓝筹依旧是进场配置首选，所以蓝筹每次调整对机构主力都是低位上车机会。而中小创除少部分业绩增长能经受住市场考验的优质中小盘股有望逆势走出独立行情外，大多数存在估值泡沫或业绩与估值严重不匹配的中小创将继续深陷杀估值泥潭，即使偶尔因市场流动性改善或风险偏好回升而有间歇性题材概念炒作，但A股中长期主旋律是围绕业绩核心主线，当前无论监管环境还是资金生态都正愈发支持这点。随着创业板长阴巨挫，两市个股被空头打得溃不成军，恐慌杀跌潮再一次席卷两市。综上，大盘止步11连阳预示尽管指数上涨趋势不会立即掉头转变，但短期不可避免进入高位震荡休整期。周末传出多家信托公司夹层配资业务被叫停及质押新规出炉是创业板暴跌导火索，但更深层原因还在估值上出了问题。而在长阴下挫创阶段新低后短线必然迎来探底和筑底动作，这也意味空头仍有进一步杀跌动力。近期投资者以防范风险为上，切勿轻易去接获利盘汹涌派发的热门强势股这类下落的尖刀；而对年报业绩增幅亮眼的优质成长股无需太过看重短期股价波动，甚至逢急跌可大胆加仓，因一旦中小创企稳反弹，随着年报窗口临近这类股将最具有爆发潜力。

博星投顾：上证50指数沿5日线中期向上格局不变，但短期成交量已明显放大，这个位置恐成交量中包含的主动性卖盘已开始增加，因此短期对这个放量保持相对谨慎，总体由于前期高点3038点已被有效突破，后面回踩仍有继续强势可能，对此类品种短期不宜过分追高。创业板综指再次破底，且成交量明显放大，说明割肉盘正涌出，这样会延长调整时间，短期中小创个股筑底还需时间，暂不宜盲目重仓博弈此类个股，等待中期筑底形态完毕后再考虑加大仓位。目前政策上金融去杠杆仍在持续推进，导致短期资金面趋紧或逐步成事实。《股票质押式回购交易及登记结算业务办法》采取新老划分明确的实施方案，对目前A股市场实际影响不大，但短期心理影响较大。目前A股整体质押比例超50%股有130只，主要集中在房地产（12只）、医药生物（11只）、传媒（8只）、纺服（8只）、商贸（7只）、轻工（7只）等行业，超比例部分市值合计约2000亿元，业务先到期的融入方将面临无法续做业务的资金链压力，如果减持则对应股票股价可能承压。因此，短期需对上述行业融资较多的公司保持高度警惕，同时由于资金减持压力大，春节后会集中显现，目前操作要十分谨慎，仓位需严格控制，仔细查看手中个股近期股份质押情况，避免出现短期黑天鹅事件。操作上，中期关注大消费、大金融行业白马龙头股的趋势性上涨行情；短线耐心等待大盘回调到位后新出现的交易机会。

和信投顾：市场下跌某种程度上体现技术指标过高引发的调整态势。值得关注的是，沪综指下跌并末破位3400点，但创指一阴吞没11个交易的反弹，显示市场分化明显特征。市场主力资金净流出-319.02亿元，为近期一个大量，从近期市场各类资金净值变化看。尽管市场连续反弹，但主力资金净流出（负值）依然明显。从近四个月看，沪深股市震荡反弹或拉锯过程中，日成交量大多维持在4000-5500亿左右水准。周一突破上边量能，但体现的是价跌量增。1月初的日交易看，尽管有时出现超越上限量能，但时间与持续性较差，总体存量（不排除品种增量）博弈的特征非常明显。基金仓位不断走高特别是股票型基金的较高仓位、后续资金减弱或可能是一个重要影响因素，而市场主力资金多日负值流出须警惕。从投资策略看，建议仓位过重投资者可视品种表现逢高减持，控制仓位；稳健投资者采取战略观望与品种战术结合应对市场波动。

天信投顾：周一市场放量杀跌来的过于迅猛，预计周二市场仍以调整走势为主。连阳走势虽已结束，但目前点位短期不具备优势；市场成交量较大，并且在相对高位放量，这种放量就需要特别谨慎；从股指的MA走势看，不仅表现出曲线较大变窄，同时MA的各要素间也发生明显形态上变化。放量下跌中阴线看似像一个“断头铡”，实则杀伤力不会小，势态上已有所变化，特别是制约势头的因素再度生变，如本周新股“大象”已出现，另外涨上天的白马股也将成不确定因素之一。综合看，技术形态超买，市场形态急需技术调整，价量关系也已形成背离，所以短期上涨将变得困难。目前位置已再度处于前期横盘整理区，显然会形成一定压力。操作上重点、集中把握市场热点，特备是次新股的部分品种积极关注。

金融界：目前看银行、保险股仍有上冲空间，但很可能就是最后一冲。沪指摸一些去年的次高点3442，触及后展开回落显示此位置压力明显。连续上涨后沪指动能基本衰竭，近期至少会展开横盘震荡，进一步展开日线基本回落可能性更大。创业板直接跳空低开低走创新低，创业板下跌缺口应是突破缺口，这也意味下跌仍会持续一段时间，快速收复失地概率很低。大跌后创业板短期应有反抽，通常应在2-3天，随后仍会继续下跌。创业板下跌目标预计1700附近可能达到，下方重要支撑是去年7月的大阳线低点1675。至于会不会跌破1641不排除这个可能，如果能快速击穿其实反倒是好事，因这样后期的反弹空间会更大。现在策略观望为主，小仓位滚动操作为辅，重仓机会要等一等，月底或2月初或是比较好的时间窗。近期重点关注创业板走势，如能走出一波5浪下跌，无论跌倒哪里，确定性机会将到来。

综合市场人士观点，分析人士特对周二市场做出以下猜想：

一、大盘调整级别超预期？

大盘十一连阳后步入调整符合预期，但没想到的是创业板再度通过急跌完成调整。由于上证50的吸虹效应，个股杀跌更是惨不忍睹，实在是超预期。此前怕调整会有震荡阴跌完成，此次急跌其实是好事，证明很快便可以完成调整。但由于是下跌第一天，因此不可轻易接飞刀，预计本周行情都会偏弱，目前建议多看为主。

二、主力资金继续从中小创流向白马蓝筹？

周一两市总成交5856亿元，和上一交易日相比增加1245亿元，资金净流出355亿元。早盘指数低开平走，小幅震荡。两市只有房地产、区块链等少数板块得到资金流入，其他绝大多数板块是资金净流出。电子信息、锂电池、通信、计算机、钢铁跌幅领先。下午再有100亿资金流出中小板、创业板，两市跌幅5%以上达600家。最终银行、房地产排名资金净流入前列。周一二八分化说明一切，一边是上证50新高的火热，一边是创业板疯狂杀跌的水深，主力资金选择态度十分明朗。持续从中小创流向白马蓝筹，预测这一趋势不会轻易改变。坚守蓝筹主线的核心逻辑，一是蓝筹股估值仍处合理区间，二是经济周期主导资产定价，三是行为金融主导交易惯性。其中，经济周期主导资产定价及行为金融主导交易惯性，这两个是相当重要但仍未被充分认识的关键因素。

三、流动性较好龙头品种是后市关注重点？

新年来市场环境持续保持利多氛围，资金积极做多，成交量温和放大，热点良性轮动，预计春节前市场都会保持很好赚钱效应。不过由于短期市场涨速过快，存在短线调整需求，在结构性轮动机会下，调整或以板块间的轮动实现。家电、白酒、银行、保险、消费、零售等龙头品种是最好选择，再度新高的上证50已表示趋势仍在持续。

投资策略




行情隐患和变数显现 跟踪业绩改善和政策逻辑支持机会

海通策略荀玉根指出，仔细分析11连阳，12月28日以来上涨的有2228只股，占比70%，其中超越上证综指4.68%涨幅的有924只股，占比28.3%。11连阳上证综指仅涨4.68%，期间上涨个股数量超过下跌个股数量的交易日只有5天，并且没有一天上涨个股数量占比超过80%。大机会仍需基本面和政策面进一步明朗，3-4月宏微观数据公布，预计经济平盈利上的趋势才有望确认，两会后经济和金融政策更明朗，预计金融监管平稳过渡。政策面，去年12月住建部会议说法中出现支持改善需求（2014年后首次），元旦后部分城市地产政策出现微调，地产板块可进一步关注。事件主题方面，元旦后我国中东部地区出现入冬以来最大范围雨雪降温天气过程，受天气影响农产品价格出现上涨，涨价预期下，农产品通胀主题成春季躁动主线之一。消费白马基本面并未恶化，无需担忧，可作为基本配置。

东吴证券认为，尽管市场转暖趋势明显，但连涨后多头攻击力度弱化，市场谨慎观望情绪抬升，一旦量能不济叠加白马卖压陡增，将引发短期市场震荡。而在监管层防风险+去杠杆+严监管基调下，市场延续去年以来结构性慢牛特征。解禁高峰期压力下，市场在流动性改善后选择逆风高飞，市场人气改善后资金开始主动寻找博弈机会，市场风险偏好确在向上修复，春季躁动在向深度+广度扩散延伸。但理性分析行情仍有隐患和变数，市场全面普涨尚不具备条件。首先节后流动性虽改善但紧破平衡格局尚难改变；年报公布季对个股的结构性冲击开始；而场外资金在连阳后超买的技术面前普遍畏高而谨慎，诸多隐患仍需后市走势中逐渐化解。2018年开局靓丽，个股赚钱效应集中在游资抱团短炒的消息刺激风口题材+权重轮动+趋势加速的一线蓝筹超级品牌股。量能有放大但仅有局部热点和个股活跃，权重撬动指数上涨，多数中小盘股遭冷遇；尽管市场分歧渐增，但沪指在指数重心大幅抬高后，适度震荡整固、波动纠缠难以改变业已形成的上升趋势。鉴于短期赚钱效应收敛应警惕震荡调整，操作上不适合过于激进和盲目追高，不应因指数连阳而忽视风险，短线做好风控顺势而为，把握好博弈节奏，中线跟踪有业绩改善和政策逻辑支持的机会股。

西部证券表示，本周由于外围市场涨跌不一、资金面平稳延续，对当前市场运行干扰较低，指数运行仍在内在热点转变。一方面，短线资金对超跌补涨的参与，决定业绩超预期的白马股是否具有延续性机会，另一方面，题材股渡过拉升期后的分化调整势在必行，这对市场运行和个股震荡易形成不稳因素。场内热点引导和同期量能决定当前市场方向，尤其关注指数接连收阳量能缩减信号，说明参与资金谨慎情绪在升温。结合技术走势，沪指日线上攻速率明显减缓，指数盘中震荡拉锯做多力量已有分散，且沪指遇上年重要成交密集区，并未一气呵成形成快速突破，说明高位震荡或短线变盘压力增大。沪指周线稳固四连阳量能小幅回升，中期反弹有效确立仍将延续，同样去年压力位有待突破，以目前量能及热点观察，市场短期变盘与突破几率并存。在基本面环境平稳、资金面压力缓解氛围中，近期市场多以存量博弈下的拉锯式上升为主。超跌补涨和题材股活跃短时较难形成有效做多合力，普遍以超跌补涨展开板块个股反弹，指数接连攀升同时，结构性行情会在大中小市值品种分化表现进一步加剧。根据市场节奏适度调整持仓配置，盘中切莫盲目跟从。

大同证券认为，沪指连续上涨过程中呈现结构化特点，并未出现个股普涨局面，板块间差距也较明显，板块间的轮动是本轮反弹行情直接推手。沪指连升后逼近2017年11月创出的3450点阶段高点，此区域面临前期套牢盘解套及近期获利盘出局，短期沪指面临一定调整压力。从另一方面看，沪指在2017年底经历近一个月的调整后随即再次逼近3450点，连续上涨后沪指可能面临短期调整，但结构性牛市格局并未改变。随着前期监管层出击，市场资金明显偏向大盘蓝筹股，而创业板的低迷或多或少会制约大盘再创新高。短期建议投资者适当出手涨幅较大个股，3450点前期高点无论从技术指标还是市场心理分析，对短期仍是个不小压力，短期建议谨慎为主。投资标的方面，随着年报披露时点到来，适当布局业绩成长的绩优股，同时蓝筹股可继续关注。中长期走势仍以结构性为主，关注板块间的轮动。

银河证券表示，由于股指连续拉升后，调整需求越来越强，短期沪指或出现回踩可能。从资金面看，随着央行净回笼累积效应显现，2018年初出现的资金面宽松局面正逐步改变，未来将继续回归紧平衡状态，流动性紧张局面会间歇式出现。从KDJ指标连续出现高位钝化信号，预计沪指回踩60日线可能性较大。虽然权重股的强势打破调整预期，但蓝筹股中聚集大量获利筹码，使股指步履越来越艰难，股指继续上行力度趋弱，短期股指获利回吐概率进一步加大。市场连续反弹后，临近历史密集成交区，获利回吐压力进一步增大，预计短期沪指3350点附近有较强支撑，且酿酒、医药等防御型板块走好，显示资金追涨情绪谨慎，短期沪指回落不改中期向上趋势，届时将是优选股票逢低进场时机，目前春季行情已展开，业绩为王的投资风格已逐渐形成，建议投资者结合年报精选个股。

今年通胀升温有特殊性 布局通胀受益行业正当时（一）

华创证券表示，对2018年经济结构的演化描述为“再通胀”遭遇“类滞胀”。所谓类滞胀结构，本质上反映未来经济治理所面临的一种困境。这种困境一方面源于短周期回落的压力及CPI向PPI的收敛，另一方面在经济和金融去杠杆的负担下又被进一步强化。虽然当前仍处于全球经济扩张惯性期，但短周期的不确定性确在真切浮现，相较布局通胀则成不确定性下的相对确定路径，自然也成市场的最小阻力方向。

从全球经验看，原油价格以不到10%的权重贡献CPI超过90%的波动，食品价格对CPI的贝塔值则超过核心通胀的三倍。国内过去三轮通胀周期都伴随有猪价、农产品及原油价格的共振反弹。16-17年，原油价格跟随大宗商品从底部复苏的过程中，CPI并未得到有效推动，其中很重要原因就在原油与食品价格的背离。考虑到17年蔬菜价格的低基数及猪肉价格同比跌幅的收窄，源于食品项的贡献将由负转正（在中性假设下将推动CPI上行0.6个百分点）。在摆脱了食品价格的拖累后，原油价格对通胀的传导将更为顺畅，保守估算，10%的油价涨幅将带动CPI上行0.4%个百分点，按一二季度布伦特原油价格中枢70-75美元/桶的假设，上半年国内非核心CPI共计存在1.3-1.5个百分点的上行压力。若以CPI绝对数值作为参考，目前仍处于温和通胀初期；但若以价格体系作为参考，自16年初触底以来，本轮通胀周期已行将两年。具体看，相较以往的通胀周期，18年的通胀升温有其特殊性：1、通胀起于短周期扩张的末段，需求端的边际贡献很难再有提振；2、能源、农产品等非核心商品价格，是本轮通胀走高的主要推动力，而核心CPI大概率成其拖累项；3、受制金融去杠杆的压力，利率上行的进程显著领先于通胀，现已到达以往紧缩周期的中高位水平；4、环保政策带来的外部成本内部化，上游成本端向中下游的传导，及持续弱美元引发的外围通胀输入，都可能成本轮通胀超预期的潜在因素。

综合看，虽然布局通胀路径清晰，但上述特征都决定，凭借历史经验线性外推的方法对眼下指导意义十分有限。严格意义讲，2000年以来国内共经历三轮大级别的通胀周期，从通胀起点开始，可分为2-3%的温和通胀期、3%以上的通胀加速期，及见顶前后的通胀晚期。历史上CPI同比由2%上升至3%期间，表现较强势的行业以采掘、有色、钢铁等周期类居多，这是因以往的通胀基本与经济增长同步复苏或略微滞后，温和通胀期通常也是经济快速增长阶段；CPI同比到达3%以上时，尽管周期行业仍取得正收益，但消费和金融板块的收益正轮动上升；而在CPI同比增速顶点前后3个月区间内，食品饮料、农林牧渔等大消费行业和银行板块的收益明显领先。

而对历史上典型的“类滞胀”情形（分别是2001.03-2002.01、2004.12-2005.06、2011.05-2012.09、2014.12-2015.11）进行回顾，同样是金融与消费板块表现相对强势。进一步测算经济景气度和通胀水平对各行业收益率的影响，结果显示受益通胀抬升的行业主要包括日常消费、医疗保健等大众消费行业，及能源、材料等周期性行业；而成长、制造、金融、可选消费与通胀的关系较弱。如果同时考虑经济景气度这一变量，则既受益通胀预期升温，又对经济景气度不敏感的行业仅有日常消费、医疗保健、农林牧渔。以10年期国债作为利率中枢的参考指标，历史上的利率周期与通胀周期基本同步，在上行周期，通胀是利率的领先指标；而在下行周期，利率则常先于通胀见顶。观察二者的走势：（一）温和通胀阶段，利率中枢大都位于底部区域运行，表现为通胀抬升而利率未起；（二）通胀快速上行后，通常会伴随央行连续提高政策利率的行为，触发点集中在CPI同比增速在3%附近，此后利率与通胀进入同步上行期；（三）当CPI进入高通胀阶段后，随着需求转弱的出现，长端利率将转为顶部震荡，此时股市估值将面临高通胀预期和政策紧缩预期的双重压制。

今年通胀升温有特殊性 布局通胀受益行业正当时（二）

本轮周期中，由于金融去杠杆带来的紧缩效应，加剧资金紧缺格局与机会成本的抬升速度，市场利率与政策利率出现明显背离，且利率中枢的上行周期显著领先于通胀。因此，综合通胀与利率周期的走势，历史上第二阶段（通胀、利率同步上行）和第三阶段（通胀上行、利率高位震荡）对当前市场更具参考意义。从统计结果中看到，CPI与长端国债利率同步上行期间，周期、大金融表现占优；而在长端国债利率高位震荡、CPI继续走高阶段，食品饮料、家电、纺服等大众消费及农林牧渔板块收益最佳。一般通胀复苏初期，经济增长与流动性处于良性互动状态，各行业基本面大都持续向好；而通胀中后期，货币政策通常已出现边际收紧，并且伴生的紧缩效应向实体传导，行业景气度也会随之步入顶部区域。这一时期市场的整体估值遭受打压，市场进入业绩消化估值阶段。

基本面，以消费、金融、周期、成长和稳定五大类风格划分，消费和金融板块的盈利增速与CPI关联性更强，即使在近两轮短周期价格弹性显著减弱情况下，业绩与通胀也都保持高度一致性。行业面，综合净利润增速、营收增速、ROE三个指标看，银行和大消费板块业绩明显受益通胀上行。具体看，农林牧渔的业绩改善明显滞后于通胀走势，银行、医药生物与CPI增速较一致，食品饮料、纺服、商贸零售、电子的业绩拐点稍微领先于CPI增速。此外，轻工制造的业绩增速与通胀水平的一致性也相对较强。估值面，在通胀的中后期消费板块估值的持续性较其他风格更强，相对估值通常滞后于CPI增速1-3个季度回落。行业面，农林牧渔、食品饮料、家用电器、商贸零售、休闲服务等消费行业，及银行、通信、电气设备、化工行业的估值走势与CPI的一致性较强。结合各行业目前的估值水位看，农林牧渔、商贸零售、休闲服务、电气设备、化工处于负2倍标准差至均值之间的较低水平。

上游成本如何向下游传导？这是本轮周期困扰已久的问题。2016年以来，由价格引导的盈利修复成为主导市场运行的基本主线，表现为价格上涨先于生产与库存扩张，并最终演化为全球范围内的PPI向CPI的传导问题。产业链成本传导之所以难以研究，一方面是时滞原因，另一方面则是上中下游的投入-产出关系难以把握。为了构建产业间清晰完整的成本传导脉络，引入基于部门联系平衡表的完全消耗系数作为参照。部门联系平衡表是以矩阵形式描述国民经济各部门在一定时期生产活动的投入来源和产出使用去向，进而可以得到不同行业间的上下游关系。在成本传导过程中，有三类行业可以关注：（1）成本转嫁能力较强的行业，主要包括造纸、专用/通用设备制造业、电气设备制造业、仪器仪表制造业等，虽然部分行业利润增速受基数影响开始下滑，但仍处于高位增长区间；（2）业绩与上游价格波动关联度较低的行业，主要包括电子设备制造业、运输设备制造业、家具制造、设备修理业、燃气和水的生产和供应业，在价格波动放大过程中，其业绩稳定性较强；（3）本轮PPI-CPI剪刀差收敛期间，盈利改善最为明显的行业，包括酒饮/烟草制品、医药、专用设备、电子设备以及电力、热力、燃气供应等，一方面体现其下游需求持续向好，另一方面也有上游成本回落的助力。

综上，从不同视角四个问题出发得出以下结论：（一）统计意义看，大众消费、能源和农林牧渔受益通胀的确定性最高；（二）从公司基本面看，银行、大消费、农林牧渔及轻工制造领域的业绩与通胀最为相关；从估值面看，大消费、农林牧渔、银行、通信、电气设备、化工行业的估值在通胀中后期的持续性更强；（三）综合通胀与利率周期的走势，历史上通胀、利率同步上行及通胀上行、利率高位震荡时期对当前市场更具参考意义，期间大金融和大众消费表现最优；（四）从成本传导角度，可关注成本转嫁能力较强、业绩与上游价格关联度低以，及本轮PPI-CPI剪刀差收敛期间盈利改善明显的行业，包括消费类产品（酒饮/烟草/医药/电子）制造、专用设备制造、造纸及印刷业。

中信证券认为，目前A股牛市节奏关键在通胀预期和金融监管。CPI预期是影响上半年A股大势的核心，但1、2月风险并不大。一季度CPI同比走势很关键，但需等到3、4月公布数据后，才会进入博弈通胀的关键时期，1、2月A股整体趋势向好的动能依然比较足。更短期的趋势研判关键是金融监管。整体上，趋严的金融监管原则方向上没有弹性，但执行上有。预计2018年监管不会像2017年那样，成全面压制市场的重要风险项。开年后发布的监管规则中，除“302号文”及其配套的“89号文”属于新的监管口径，《商业银行股权管理暂行办法》较意见征求稿修改较小外，其他监管政策都是资管新规（征求意见稿）的细节规定落地，超市场预期的成分较少。短期监管政策落地会影响市场情绪，可能导致市场回调，但只要不明显超越资管新规（意见征求稿）的框架，就不会影响中期A股走强方向。这种中期研判更多基于对增量资金的判断，这也是“开年红”的主驱动。1）今年的“开年红”表现为A股和港股共振，全球新兴市场溢价也再度走扩，海外资金增配意愿不弱。2）跨年后国内短期流动性明显改善，一年期国债收益率回落，GC001和GC007也大幅改善。数据上：1）近期海外资金明显增配A股。EPFR显示海外机构资金连续四周净流入A股，陆股通过去五周北向累计净买入333.8亿元。2）去年11、12月，偏股型基金到位规模分别为189.9亿和72.9亿份，超过2017年前10个月的总和，开年后增量配置资金充足；另外，融资余额也创2015年底以来新高。流入A股的增量资金偏长线，潜在规模和持续性都值得期待：A股并非处于强弩之末，相反短期调整后，中期行情更值得期待。

目前市场对大强小弱的风格分歧已很小，但对领涨主线分歧不小。对此，再强调机会更多在权重板块。纯粹从估值切换、增速预期弹性看，主要机会是权重类的大行业。市场一致预期显示银行、保险、券商、房地产、石油石化行业的2018年盈利增速普遍高于2017年。只要短期经济数据配合，给予明确催化机会，市场并不吝啬于给估值。其次，先抓“再通胀”：生产端带动的结构性通胀，需细选受益标的。这一轮通胀是生产端（企业部门）拉动的通胀，且表现为只有部分细分行业涨价的结构性通胀，而非各个行业普涨。这种环境下，需结合细分产业链的具体景气格局挑选受益标的，而非大板块全面配置，消费行业先受益，如白酒、啤酒、航空（看似周期，实则消费）等，而周期板块中的电子产业链、光伏、挖掘机等亦得利好。最后，再看“中周期”：伺机而动、聚焦中游。近期市场普遍热炒“春季躁动”的周期主线，但目前经济基本面不确定性因素太多，不建议机构投资者在目前全面增配周期，尚需等待开年经济数据的公布再研判。如果一定要在当前阶段布局，上半年周期板块中主要机会可能来自中游周期中的细分产业链，建议精选小部分景气度确定性高+估值修复弹性较大的中游周期的细分产业链，如：集装箱制造、水泥、轨道交通设备等。

持续时间或超市场预期 银行板块带来一定想象空间

进入2018年，银行板块上攻欲望强烈，且多次上演护盘主力军角色。数据显示，今年来银行板块整体涨幅已达5.74%，甚至高于保险板块的5.66%。因此，在市场热点贫乏，白马股后劲不足情况下，该板块给市场带来一定想象空间。

天风证券分析师廖志明认为，在资产质量持续向好、息差或稳中略升双轮驱动下，银行整体业绩改善趋势明确。过去两年，市场增量资金主要来自外资、险资和银行理财，增量资金稳健的价值风格决定市场风格。而在市场投资风格更趋价值型、银行板块基本面持续向好共振下，2018年板块估值中枢有望进一步提升。

目前，浦发银行、常熟银行已公布2017业绩预告。其中浦发银行业绩快报显示，去年实现营业收入1686.19亿元，同比增加78.27亿元，增长4.87%；归属母公司股东的净利润542.40亿元，同比增长2.15%。截至2017年末，资产总额61350.61亿元，较去年初增长4.74%。截至2017年末，不良贷款率2.14%，较去年初上升0.25个百分点。常熟银行业绩快报显示，去年实现营业总收入为49.48亿元，增幅达10.57%；归属上市公司股东的净利润为12.67亿元，同比增长21.71%。均好于市场预期。从估值角度分析，目前银行板块估值水平仍较低。25家银行平均1.0倍2018年PB，16家原平均近0.9倍2018年PB。估值中枢上行空间较大。而2018年以来，H股银行涨幅远超A股，中信、农行、招商股价上涨超过8%，亦反映外资对银行基本面向好的强烈认同。

中泰证券分析师戴志锋认为，在监管下，银行的实际杠杆率受到明显限制，银行体系对社会融资的整体供给能力下降。近期，供给端收缩，有助于银行提升贷款利率。而且，监管后，社会大类资金会寻找新方向。股市是为数不多的选择，该类资金预计更青睐低估值的蓝筹。银行PB目前1倍，每年能赚13%-15%；社会大类资金流入银行股，会提升银行股PB到1.2倍。银行资产质量望继续稳健向好，净息差也继续企稳修复，但弹性不大。这就注定银行基本面上升的幅度不会很快，但持续时间会超预期。这与中国经济L型和银行业本身的属性相关。从这个角度而言，目前银行板块仍是值得投资的品种。具体方向上，建议把握几条主线：1、大型银行是配置盘，基本面最确定。金融供给侧改革对其有利，大银行基本面确定：负债端有优势；资产端没有劣势。估值不贵，是重要的基本配置盘，看好工商银行+建设银行+农业银行。2、拥抱银行板块的核心资产—招商银行和宁波银行。优质银行罕见，稀缺性会使它们估值继续提升，银行板块向上时，招商银行和宁波银行是弹性重要来源。3、中小银行的投资面见底，基本面未来见底、改善的品种，会有较大弹性。中小银行今年股价走势和目前估值已反映负面预期；中小银行目前包含这种“改善的期权”。

中金表示，金融部门去杠杆显著快于市场一致预期。TSF/M2同比增速由2016年末的12.8/11.3%调整至12M17的12.0/8.2%，2H17后企稳于13/9%附近。TSF/M2继续大幅调整空间有限。预测2018年M2增速将维持在9.2%的水平，映射到银行资产负债表，即继续大幅度调整空间有限。不同负债成本与负债结构决定银行负债压力，即资产投放速度与低成本负债速度的匹配。2016年末股份行/城商行资产规模增速17.2/24.5%，同期M2增速11.3%，更多资产投放需要高成本的短期资金对接。截止11M17，股份行/城商行增速调整至6.4/14.9%，与M2增速较匹配，对同业负债需求边际削弱（按其他存款性公司资产负债表测算，11M17同业负债占比较2016年末下降0.7ppts，较3Q17持平）。另外，预计~2Q收益率曲线陡峭化，银行将在合规范围内恢复一定的期限错配能力。市场对资管新规给银行理财业务带来的负面影响过分悲观，本身过渡期安排将化解调整过程中的流动性压力；对银行营收影响有限，最悲观测算大体影响营收-1%；预计理财负债资金即使面临大幅度调整，大部分资金将仍然保留在银行体系内，甚至回流至存款。投资者对中小银行的负债/监管压力预期过分悲观，存在较大预期偏差，提示关注中小银行相对收益表现。中资行重估已进入“水涨船高”的第二阶段，A/H市场更看好被市场低估的中国银行/农业银行，A股目标上涨空间34/52%，H股为39/59%；重申关注市场预期偏差最大的中小银行，预计1Q18中小行单季净利息收入将由4Q17负区间跳升至正区间，收益率曲线陡峭化将放大拐点幅度。重点关注资负表调整幅度较大的股份行，A股重点关注兴业银行，目标上涨空间53%。

职业投资人杨宝忠指出，从2017年至今，蓝筹股走出从低估到修复上涨过程，白酒被低估、消费股被低估、券商被低估，去年这些价值洼地逐渐被资金填平，银行股就成目前市场上唯一被低估的板块。对银行股，看好净资产低于股价城商行，上海银行、南京银行、等城商行各有特点，但从财务数据看，更看好上海银行。2017年三季度报告显示，上海银行1-9月实现归属母公司股东的净利润116.58亿元，同比增长6.84%，环比上升，扭转上半年下滑的势头。而且营业收入趋势向好，2017年第三季度实现营业收入90.33亿元，较2017年第二季度环比增长25.31%。在中小银行营收普遍下降情况下，上海银行营收大幅增长，营收增长是利润增长最基本的前提。另外，上海银行资产质量从去年三季度开始稳定提升，拨备覆盖水平提高。2017年9月末，上海银行不良贷款余额72.32亿元，较上年末增加7.34亿元；不良贷款率为1.15%，较上年末下降0.02个百分点，关注贷款率为2.19%，环比微增7BP；拨备覆盖率为273.06%，较上年末提高17.56个百分点。此外，看好民生银行的原因也是每股净资产较低，尤其民生银行的港股，2017年三季报显示，民生银行每股净资产为9.89元，1月11日民生银行A股股价为8.8元，港股股价为8.15港元（约6.77元）。

A股观潮




“重组套利”偃旗息鼓 这些公司面临“退市”与“返场”抉择

据统计，目前6家暂停上市公司中，*ST烯碳、*ST吉恩、*ST昆机3家2017年三季报业绩续亏，且亏损额较大，面临较大的退市危机。1月11日，*ST昆机再次发布重大退市风险提示公告称，截至2017年9月30日，公司前三季度净亏损约2亿元，若公司2017年度不能盈利，股票将可能被终止上市。公司称，在积极努力下，主营业务订单、经营效果及市场情况有所回升，但公司全年扣除非经常性损益后净利润为正的目标达成难度依旧较大。另一方面，因涉嫌财务违规，公司于2017年3月被证监会立案调查，并于2017年11月收到证监会《行政处罚及市场禁入事先告知书》。在最终调查结果出炉后，公司如触发股票上市规则的重大违法强制退市条件，也可能被强制退市。不过，依据港股上市规则规定，昆明机床H股股票在达成相应条件下，可申请复牌。公司方面表示，会竭力实现H股复牌目标的达成。

*ST吉恩的“返场”几率也很渺茫。2017年三季报显示，公司前9个月亏损额扩大至约9.46亿元，终止上市的警报已拉响。2017年12月22日，公司在回复交易所问询函时称，其所处的镍行业产品价格依然在低位震荡徘徊，主营业务无明显好转。若公司2017年度经审计的扣除非经常性损益前后的净利润孰低者为负，则公司股票将被终止上市交易。*ST吉恩曾试图抓住破产重整的救命稻草。2017年3月，吉林国投向吉林中院提出对公司进行破产重整的申请，12月14日，法院裁定不予受理。其间，外部重组方一度与公司相关方达成了借壳方案，但最终因故退出。目前，*ST吉恩逾期负债本息合计超过80亿元，且存在较多诉讼事项，公司及其子公司的银行账户、部分房产土地及采矿权等被冻结或查封。互动平台显示，2017年末以来，多名投资者询问*ST昆机、*ST吉恩有关能否恢复上市的信息，截至目前，两公司未予回复。

*ST烯碳的命运仍有悬念。与*ST昆机类似，*ST烯碳也面临业绩续亏和立案调查的双重困境。2017年前三季度，*ST烯碳仍亏损1.26亿元，全年能否扭亏仍难判断。对于立案调查事项，公司在2017年12月披露了证监会下发的《行政处罚决定书》。一个转折点是，2017年12月底，经由*ST烯碳控股股东银基集团层面的股权转让，远成集团实控人黄远成入主上市公司，旋即进行了董事会、监事会换届改选。不过，目前银基集团所持上市公司股份中，有5900万股已质押，有6118.9万股处于被冻结状态。市场人士表示，虽然前景不明朗，但资本方此时来接盘，应是对保壳有过通盘考虑。

此外，暂停上市阵营里的*ST钒钛、*ST建峰，恢复上市形势乐观。受益钒、钛产品销售价格及销量的大幅提高，*ST钒钛2017年前三季度盈利6.7亿元，全年扭亏基本已无问题。*ST建峰2017年10月完成了重大资产重组，重庆医药借壳上市，公司前三季度盈利9.15亿元，保壳无虞。两家公司近期均披露，正积极开展恢复上市的准备工作。需提醒的是，放眼市场，暂停上市公司及整个ST板块的“重组套利”已偃旗息鼓。2017年相继恢复上市的ST新梅、ST常林、川化股份复牌表现均不佳。ST新梅复牌首日在开盘大涨四成情况下，收盘时上演“过山车”翻绿；完成重组的ST常林，复牌首日跌幅近20%；川化股份复牌首日跌幅达29%。同时，*ST众和、*ST弘高、*ST圣莱等多家ST股近期出现断崖式下跌。市场人士分析，近两年对ST板块的重组套利热情消失。在新的监管环境和市场格局下，ST公司的重组成功概率大大减小，炒壳动力消退，资金转向价值投资，ST板块遭冷遇的状况可能会延续较长时间。

年报预告频现花式变脸 有种“变脸”叫年末巨亏

之前还说可能赚上5000万，如今却说可能要亏损5个亿。沃森生物去年一季报和半年报均告亏损，三季度亏损3931.43万元，市场本来对公司盈利也不抱太大希望，但不久后公司又预计2017年全年将实现净利3000万元～5100万元，意味2017年四季度将大幅盈利，剧情出现完美逆转。谁知逆转后又来逆转，沃森生物近日公告，对此前发的2017年业绩预告进行修正，预计2017年全年将亏损5.34亿元～5.39亿元。从预计盈利几千万变为预亏超过5个亿，这样变脸速度着实让人始料未及。对修正后的业绩预告与此前产生巨大差异的原因，公司表示预计2017年公司非经常性损益金额约为-2.48亿元，与2017年11月2日业绩预告非经常性损益金额4800万元比差异-2.96亿元，主因系公司承担河北大安赔付责任所致。此外，因公司债权转股权计划未实施增加财务费用及应收账款坏账准备计提增加，导致2017年度归属于上市公司股东的净利润亏损增加1.1亿元。沃森生物如今业绩大幅变脸势必令后市股价表现堪忧。

A股史上有业绩变脸后股价暴跌的先例，如山东墨龙。沃森生物业绩预告“不准”在历史上也曾有先例，如在对2015年度的业绩预告中，沃森生物预计2015年度亏损4.55亿元～4.6亿元，但其后发布的业绩快报称公司2015年度亏损3.89亿元，最终披露年报时，实际报出的亏损却高达8.41亿元。实际类似沃森生物这样业绩预告变脸的公司也不少，只是幅度多数没有这般大而已。成飞集成1月12日晚公告，对此前业绩预告进行修正，公司称预计2017年度亏损6200万元～1.02亿元，此前公司预计2017年度实现净利润-1900万元～500万元。对业绩修正原因，公司称是国家新能源汽车补贴大幅退坡，整车厂将补贴降低的压力转嫁给动力电池生产企业，持续压价，导致公司2017年第四季度锂电池售价下跌幅度超出预期。泰尔股份1月5日晚也对此前的业绩预告进行修正，公司此前预计2017年度实现净利润1587.38万元～2116.50万元，同比增长50%～100%，但修正后的预告却称，公司预计2017年度实现净利润529.13万元～1058.25万元，比2016年下降0%～50%。青岛金王此前预计2017年实现净利润4.82亿元至5.37亿元，同比增长160%～190%，但此后却称，预计2017年盈利3.98亿元～4.54亿元。不过，也有公司业绩是向好方向修正。如宝莫股份此前预计2017年亏损5500万元～9400万元，但此后对此预告进行修正，预计2017年实现盈利600万元～1000万元。

除业绩预告的大幅下修，当前市场还存在一种另类形式的“变脸”。如公司2017年前三季度尚能实现盈利，但却预计2017年全年出现亏损，意味当年四季度经营状况恶化，业绩出现大幅亏损。数据显示，从当年已披露的情况看，除成飞集成外，辉煌科技、春兴精工、宁波富达、东方通、博晖创新等去年前三季度实现盈利，但却预计去年全年亏损。如辉煌科技去年前三季度尚实现盈利3830.04万元，但却预计全年将亏损6000万元～9000万元。春兴精工去年前三季度实现盈利4263.47万元，但却预计全年将亏损4903.6万元～1.31亿元。

新年行情两融功不可没 五大行业最受融资客青睐

近日，沪指日K线强势拉出11连阳。两融方面也在同步上涨。数据显示，近10个交易日，两融余额从10280.38亿元增到10508.31亿元，增幅2.22%；融资余额从10234.47亿元增到10455.77亿元，增幅2.16%。国泰君安分析师林隆鹏表示，节后市场情绪明显回升，个股活跃度和板块轮动效应均较去年底有所改善。两融余额增加反映的是投资者乐观情绪的提升，指数元旦后连续收阳，市场成交量稳步放大，余额的增加与市场赚钱效应的改善相辅相成。

拉长时间看，以周为单位，两融余额2017年11月3日重新站上万亿关口，随后一周融资余额也跟随而上，两者此后稳步增长。国金证券分析师郑邵嵘指出，近几年表现看，两融余额走势基本和上证指数同步，市场经过2015年大跌后，两融余额有很长一段时间低于1万亿。2017年底以来，两融余额突破万亿大关，和这轮上证50为代表的蓝筹白马股行情有很大关系。这波行情并不能归因两融作用，反而是这波行情起来后，激发融资客加杠杆热情，带动两融余额提升。此外，有机构分析指出，近日融资余额继续在1万亿以上并稳步提升，反映融资市场热度不减，同时，市场交易量逐步恢复到正常水平。总体看，经过A股年尾间的缩量震荡后，投资情绪已全面恢复，市场活跃度有望持续走强。

两融行业数据方面，财汇大数据终端数据显示，有五个申万行业融资净买入超10亿元，分别为电子（25.72亿元）、有色金属（15.43亿元）、房地产（15.37亿元）、计算机（10.31亿元）、非银金融（10.18亿元）。五个行业融资净买入前三股有，电子行业：长电科技（0.73亿元）、法拉电子（0.60亿元）、三安光电（0.59亿元）；有色金属：方大碳素（2.99亿元）、北方稀土（1.72亿元）、驰宏锌诸（1.66亿元）；房地产：华发股份（2.88亿元）、世茂股份（2.62亿元）、新城控股（1.87亿元）；计算机：浙大网新（1.19亿元）、用友网络（1.06亿元）、恒生电子（0.78亿元）；非银金融：中国平安（5.51亿元）、新华保险（2.38亿元）、中信证券（1.32亿元）。融资净卖出方面，有4个行业呈现资金净流出状态，分别是建筑装饰（-1.47亿元）、商业贸易（-1.04亿元）、电气设备（-0.49亿元）、农林牧渔（-0.22亿元）。此外，按证监会行业划分看，制造业、金融业、房地产业，融资资金净流入居前；农林牧渔等行业，融资资金净流出居前。

从行业数据看，去年涨幅居前的行业如有色、电子仍表现较好，此外，市场近日的热点领域如“区块链”概念为代表的计算机行业也受关注。两融资金青睐的制造业、周期、金融行业近年来基本面都不错，但在前两年创业板牛市行情中，并没有很好表现，特别是其中的龙头股，盈利能力强，但估值偏低。直到2017年下半年才迎来估值与盈利双升，股价获得不错表现。个股方面，融资净买入前十股分别为，贵州茅台（7.63亿元）、中国平安、兴业银行（5.25亿元）；方大碳素（2.99亿元）、华发股份（2.88亿元）、世茂股份、南方航空（2.48亿元）、新华保险（2.38亿元）、海螺水泥（2.29亿元）、中国中车（2.07亿元）。上周融资净卖出前十股分别为，中国建筑（-1.81亿元）、华泰证券（-1.75亿元）、华夏幸福（-1.73亿元）、中国联通（-1.23亿元）、民生银行（-1.12亿元）、大秦铁路（-1.04亿元）、中信银行（-1.01亿元）、士兰微（-0.99亿元）、万华化学（-0.91亿元）、葛洲坝（-0.81亿元）。

展望后市，分析人士指出，近期在蓝筹指数表现强势的同时个股开始分化，热点板块和概念比较集中，短期主板指数接近前期高点，市场观望情绪抬升，但并不会对当前向好的市场环境构成较大影响，春节前红包行情仍将延续。市场趋势向好，把握行情节奏。西南证券表示，沪指接近前期新高，有回调压力，有望回探60日线，创业板仍处于年线与60日线压制下，但表现日益稳健。指数未来回调后仍将震荡向上，突破3450点概率较大。郑邵嵘表示，制造业、周期、金融行业经过前期上涨，现在上述行业已从低估回归到合理估值，但并没有泡沫化，仍有配置价值。此外，有一部分成长股，前期调整较多，也可逢低布局。具体到春节前的配置，机构推荐周期行业中早周期的水泥、玻璃，有色中的铜、锌，及石化板块；推荐二线消费和制造业中的通信、电子、工程机械等。

股票质押戴上“紧箍咒” 辩证看新规市场影响

上周末，中国证券业协会发布修订后的《证券公司参与股票质押式回购交易风险管理指引》（简称“风险管理指引”），沪深交易所与中国结算发布《股票质押式回购交易及登记结算业务办法（2018年修订）》（简称“业务办法”），自3月12日起正式实施。此次股票质押新规的目的有三个：一是“进一步聚焦股票质押式回购交易服务实体经济定位”，二是“防控交易风险”，三是“规范业务运作”。

去年以来，股票质押式回购业务频频拉响警报，风险屡屡引起市场关注。11月23日，皇氏集团公告，董事徐蕾蕾女士的证券账户于11月21日卖出公司股票649，187股，卖出原因为：徐蕾蕾因股票质押未能完成到期回购，且跌破最低履约保障比例后未能实施相应履约保障措施，构成违约，被东方证券强制部分平仓。7月24日，洲际油气公告，第一大股东广西正和拟减持占公司总股本的3.83%的股份，而减持原因是股票质押的资金提供方平安银行要求强制平仓，同时向法院提起了诉讼，申请了冻结广西正和持有的公司其他股份。4月28日，浙江东阳市公安局披露，鹏起科技第一大股东鼎立控股集团股份有限公司涉嫌非法吸收公众存款罪，东阳市公安局对相关责任人依法采取强制措施。之后鼎立控股集团进入破产清算程序，而其持有的股票绝大部分被质押，质权人为长江证券和国投泰康信托。12月26日，天马股份公告，公司控股股东喀什星河创业投资有限公司在华融证券的股份质押已于2017年12月18日到期，双方尚未签订正式的续质协议，喀什星河正与包括华融证券在内的金融机构协商股票再质押事宜，至今尚未有进一步信息披露。

同时，股票质押部分业务存在脱实向虚情况。一些股票质押的融入方在融入资金后未用于实体经济生产经营，而是用于股票申购或二级市场投资，或投资于违反国家宏观条款政策、环境保护政策与产业政策的项目；一些金融机构及其管理的产品、从事贷款或个人信贷的机构、私募基金作为股票质押融入方进行融资，资金未完全流入实体经济。如何解决这些问题，正是股票质押业务规定修订的目的所在。

券商资管人士段毅认为，新规规定，单只股市场整体质押比例不得超过50%。截至1月12日，两市130家上市公司（名单附后）市场整体质押比例超过50%；89家上市公司市场整体质押比例在45%与50%之间；110家上市公司市场整体质押比例在40%到45%之间。新规实施后，上市公司股东做股票质押需抢占额度，博弈模式开启。如果一支股票总股本质押比例超过50%，所有股东都无法新增股票质押融资。而总股本质押比例在40%到50%之间的，证券公司在进行业务评审时也会非常慎重，因股东的滚动质押融资受限。目前的业务实践中，很多股东是通过股份滚动质押融资，借新还旧，但如果新增质押融资具有不确定性，这些股东的还款能力就会受到较大影响。

近年来上市公司并购重组非常频繁，大多数被并购重组方股东持有的股票均有业绩承诺股份补偿，补偿期限一般为3年，今后资管产品不再能此类股份的参与股票质押式回购，这类股票的质押融资大大受限。新规明确，融入资金要用于实体经济生产经营，不得直接或者间接用于下列用途：（一）投资于被列入国家相关部委发布的淘汰类产业目录，或者违反国家宏观调控政策、环境保护政策的项目；（二）进行新股申购；（三）通过竞价交易或者大宗交易方式买入上市交易的股票；（四）法律法规、中国证监会相关部门规章和规范性文件禁止的其他用途。融资人在融资后，未按上述要求使用资金的进入黑名单，后果很严重。新规要求证券公司建立股票质押式回购交易黑名单制度，并通过中国证券业协会向行业披露。对记入黑名单的融入方，证券公司在披露的日期起1年内，不得向其提供融资。

新规要求融入方不得为金融机构或从事贷款、私募证券投资或私募股权投资、个人借贷等业务的其他机构，或前述机构发行的产品。符合一定政策支持的创业投资基金除外。融入方首笔初始交易金额不得低于500万元人民币，此后每笔初始交易金额不得低于50万元。对之前进行股票质押融资时质押率超过60%的上市公司股东，杠杆率要被动下调。

新规前，如果股东股票质押履约保障比例达到或低于约定数值的，只能补充质押股票或现金，如融入方无股票和现金可供补仓，就可能陷入违约的境地。新规规定，履约保障比例达到或低于约定数值的，融入方可以“补充其他担保物，担保物应为依法可以担保的其他财产或财产权利”，从而增加融入方的担保物范围。

新规风险管理指引中专门增加一条（第30条），对资管计划参与股票质押作出规定，要求“证券公司以集合资产管理计划和定向资产管理客户参与股票质押式回购交易业务的，应当强化管理人职责，重点关注融入方的信用状况、质押股票的风险情况等，加强流动性风险管理，切实防范业务可能出现的风险。”需注意的是，此次监管并未区分定向计划和集合计划（定向计划基本上为被动管理通道业务），均要求强化管理人职责，关注融入方的信用状况和质押股票的风险情况，而在过往的行业实践中，融入方信用状况和质押股票的风险（履约保障比例盯市除外）主要由定向计划的委托人来监控。此次新规可以说拉平了券商资管在通道业务和主动管理业务中的职责差异，或说在股票质押业务领域，新规并不认为有所谓的通道业务。

新规规定：分类评价结果为A类的证券公司，自有资金融资余额不得超过公司净资本的150%；分类评价结果为B类的证券公司，自有资金融资余额不得超过公司净资本的100%；分类评价结果为C类及以下的证券公司，自有资金融资余额不得超过公司净资本的50%。截至去年6月30日，129家证券公司净资本为1.5万亿元，远高于目前券商自有资金参与股票质押式回购业务余额，所以整体上资本金对券商自有资金参与股票质押式回购业务目前无影响，个别公司（评级低的公司和资本金较少的公司）可能会受到限制。

新规要求，证券公司作为融出方的，单一证券公司接受单只A股股票质押的数量不得超过该股票A股股本的30%。集合资产管理计划或定向资产管理客户作为融出方的，单一集合资产管理计划或定向资产管理客户接受单只A股股票质押的数量不得超过该股票A股股本的15%。新规实施后，股票质押业务业务规范性大大提高，潜在的风险可以得到更有效的管控，为股票质押回购业务的进一步发展奠定了坚实的基础，也可以更好的服务实体经济。

沪深两市质押比例超过50%的股票